中美貿(mào)易戰(zhàn)中的“利率平價(jià)理論”應(yīng)用
　　中美貿(mào)易戰(zhàn)正在如火如荼地進(jìn)行，但是從目前的攻守態(tài)勢來看，美國是進(jìn)攻的一方，中國是防守的一方。兩國經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)的表現(xiàn)，也呈現(xiàn)巨大的差異：
　　股市方面，2018年前7個(gè)月，上證綜指（000001.SH）、滬深300（000300.SH）、創(chuàng)業(yè)板指（399006.SZ）分別下跌16.67%、17.03%和15.31%，同期道瓊斯平均工業(yè)指數(shù)（DJI.GI）、標(biāo)普500（SPX.GI）和納斯達(dá)克指數(shù)（IXIC.GI）分別上漲2.38%、4.47%和9.49%，見下圖：
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　　匯率方面，美元兌人民幣由年初的6.5079，低的到6.2817，7月末達(dá)到6.8165，升值4.74%，反過來說，人民幣兌美元貶值4.74%，見下圖：
 
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　　國債收益率方面，由于中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，貨幣政策比較寬松，10年期國債收益率一路下行，由年初的3.9600%下降到7月末的3.4812%，降幅達(dá)42BP；同期，美國10年期國債收益率由年初的2.4600%上升至2.9600，上升了50BP；中美利差由年初的144BP收窄至52BP。
 
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　　以上只是我們隨手列舉的中美兩國股市、匯市和債市的簡單比較。通過這些數(shù)據(jù)和圖形，我們很容易得出一個(gè)直觀的結(jié)論：美國資產(chǎn)（股市、貨幣和債券等）的吸引力在上升，中國資產(chǎn)的吸引力在下降。
 
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　　作為一個(gè)理性的經(jīng)濟(jì)人，你的第一反應(yīng)是什么？
　　換美元，投美國。
　　這樣做的結(jié)果是什么？
　　應(yīng)該是中國外匯儲(chǔ)備會(huì)減少。我們看看是否如此：
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　　中國官方的外匯儲(chǔ)備由年初的3.16萬億美元下降到了7月末的3.12萬億美元，艱難守住了3萬億美元的重要心理關(guān)口（6月和7月，由于人民幣快速貶值，出口好轉(zhuǎn)，導(dǎo)致一部分美元回流，因此相比5月份，6月和7月的外匯儲(chǔ)備有所增加）。
　　我們怎么來看這些經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系和內(nèi)在邏輯呢？
　　國際經(jīng)濟(jì)學(xué)中有一個(gè)很重要的匯率決定理論，叫做“利率平價(jià)理論”（Interest Rate Parity,IRP），它描述的是兩國利率與匯率之間的關(guān)系。為了便于理解，我們假設(shè)一個(gè)美國的投資者，有1美元，投資期限為1年，他有兩種投資選擇：
　　第一種：在美國投資無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，收益率為rUS，1年后本息合計(jì)（1+rUS）美元;
　　第二種：年初時(shí)，把1美元兌換成S人民幣；在中國投資無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，收益率為rCN，年末本息合計(jì)（1+rCN）人民幣元，按照1美元兌換F人民幣的匯率兌換成美元，則該投資者這筆投資期末價(jià)值為S（1+rCN）/F美元。
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　　　　在無套利定價(jià)（No Arbitrage Pricing）原則下，上述兩種投資選擇的最終價(jià)值應(yīng)該是一樣的，否則就會(huì)產(chǎn)生套利空間，則：
　　（1+rUS）=S（1+rCN）/F
　　我們假設(shè)：美國進(jìn)行了加息（即rUS上升），中國應(yīng)該怎么辦？
　　中國的選擇包括：一個(gè)是跟隨加息（rCN上升），一個(gè)是匯率升值（S/F上升）;更復(fù)雜的政策組合還包括：一邊升息一邊升值匯率，小幅降息而大幅升值匯率、大幅加息而小幅加息等?？傊?，是要維持等式的平衡。
　　如果等式不平衡（這就是目前的狀況），顯然，在美國投資會(huì)更有利可圖，資本就會(huì)從中國流向美國（這是目前正在發(fā)生的事情，中國外匯儲(chǔ)備的變化也印證了這種趨勢），該行為又會(huì)進(jìn)一步加劇市場對美元的追逐和對人民幣的拋售，從而加速美元升值和人民幣貶值。這種種現(xiàn)象在2014—2016年表現(xiàn)得更加明顯：中國官方外匯儲(chǔ)備由3.9萬億下降到3.2萬億，降幅達(dá)到18%（要知道，這將近4萬億的外匯儲(chǔ)備幾乎是整個(gè)改革開放以來三四十年間積累的外匯儲(chǔ)備，短短兩三年就消耗了18%，見下圖）！
 
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　　2016年末，美元兌人民幣匯率接近7的重要關(guān)口，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融界一片風(fēng)聲鶴唳的景象，紛紛辯論是保匯率、保外匯儲(chǔ)備，還是保國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格。幸好中國并沒有實(shí)行完全的金融自由化，雖然經(jīng)常項(xiàng)目（current account）是自由的，但是資本項(xiàng)目（capital account）并沒有放開。2017年伊始，中國就通過一系列的外匯管制措施（例如增加居民換匯難度、嚴(yán)查換匯用途，在匯率機(jī)制中加入逆周期調(diào)節(jié)因子等），并在外匯市場上積極行動(dòng)，打擊空頭，不僅守住了7的重要關(guān)口，而且使人民幣匯率在整個(gè)2017年升值將近5%，為中國解決國內(nèi)經(jīng)濟(jì)問題贏得了寶貴的時(shí)間。
　　但是，這并不意味著“利率平價(jià)理論”的破產(chǎn)。我們知道，任何理論都有一定的假設(shè)條件，而“利率平價(jià)理論”的假設(shè)條件中就有“資本自由流動(dòng)”這一條，只有資本自由流動(dòng)，匯率與利率的互動(dòng)關(guān)系才能充分顯現(xiàn)出來，一旦資本不能自由流動(dòng)，這種平價(jià)關(guān)系就可能被扭曲。從學(xué)術(shù)上來看，扭曲是不好的；從現(xiàn)實(shí)來看，扭曲會(huì)帶來緩沖（參考資本自由流動(dòng)的拉美、東南亞等國家和地區(qū)，這些國家和地區(qū)在過去的美元強(qiáng)勢時(shí)期都遭受了巨大的危機(jī)），為我們緩解和解決危機(jī)提供緩沖墊，減輕受沖擊國家的負(fù)擔(dān)和損失。因此，像中國這樣的發(fā)展中國家，在金融自由化的進(jìn)程中一定要十分慎重，嗜血的資本可是虎視眈眈、隨時(shí)準(zhǔn)備出擊呢。
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