1. 期貨(Futures)
期貨是最為基本的金融衍生品,期貨市場也是最重要的金融衍生品市場。在了解期貨的概念時需要注意與上周提過的遠(yuǎn)期合約進(jìn)行相應(yīng)的比較。與遠(yuǎn)期合約相比,除了標(biāo)準(zhǔn)化之外,期貨還具有場內(nèi)交易和需要保證金(Margin)兩大特點。
場內(nèi)交易的特點使得在期貨交易中引入清算中心(Clearinghouse)。清算中心確保了交易雙方必須履行各自的義務(wù),從而使期貨交易中不存在違約風(fēng)險。還要注意,在期貨交易中,空頭和多頭的交易對手均為清算中心,而非兩方直接進(jìn)行交易。交易中心從空頭手中買入期貨并賣給多頭,是整個個交易過程的中心。
保證金分為初始保證金(Initial Margin)和維持保證金(Maintenance Margin)兩種。初始保證金是交易方簽訂合約之初需要放入保證金賬戶中的金額,隨著標(biāo)的物價格的變化,期貨合約產(chǎn)生盈利和損失,盈利和損失均計入投資者的保證金賬戶。當(dāng)交易損失使得保證金賬戶的金額低于維持保證金時,清算中心會要求投資者向保證金賬戶追加資金,將保證金賬戶的金額恢復(fù)到初始保證金的水準(zhǔn)。
保證金的引入還令期貨產(chǎn)生了另一個特點——逐日盯市。期貨交易與遠(yuǎn)期協(xié)議不同,交易的結(jié)算并非合同到期后履行,而是每日收市后均要進(jìn)行結(jié)算,平衡損益,保證金增補(bǔ)也于當(dāng)天完成,確保期貨合同在第二天開始后買賣雙方的價值仍然相等。也就是說,期貨合約自身的價值只有在一個交易日之內(nèi)會出現(xiàn)升降,每過一個交易日后,其價值都將歸零。
期貨的計算主要涉及保證金賬戶,包括需不需要追加和追加多少資金。另外需要注意的是在債券期貨中,交易的對象不是債券的價格而是債券的利率。
2. 期權(quán)(Option)
期權(quán)的最主要的特征是期權(quán)合約持有人有權(quán)利而非義務(wù)去履行合約。期權(quán)分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)兩種,主要區(qū)別在于歐式期權(quán)只能夠到期結(jié)算而美式期權(quán)在到期日前的任何一天均可結(jié)算。該區(qū)別將會導(dǎo)致之后期權(quán)價值計算上的些許不同。
期權(quán)不同于期貨,從期權(quán)簽訂之初開始就是有價值的,而且這一價值將不斷累積。按期權(quán)簽訂時價值狀況又可將期權(quán)分為價內(nèi)期權(quán)(In the money)、價外期權(quán)(Out of the money)和平價期權(quán)(At the money)。期權(quán)價值的判斷取決于行權(quán)價和即期市場價的差額。
利率期權(quán)是期權(quán)中比較特殊的一種??忌鷳?yīng)特別注意利率期權(quán)與遠(yuǎn)期利率協(xié)議(Forward Rate Agreement,F(xiàn)RA)間的聯(lián)系,例如買進(jìn)利率看漲期權(quán)的同時賣空利率看跌期權(quán)實際上等價于買進(jìn)遠(yuǎn)期利率協(xié)議。由此需要知道利率下限(Interest Rate floor)和利率上限(Interest Rate Cap)。
利率期權(quán)收益的計算也需要留意,應(yīng)當(dāng)注意利率期權(quán)通過利率差異計算出的收益是該期權(quán)對應(yīng)債券標(biāo)的物到期時所應(yīng)獲得的收益而非期權(quán)到期時的收益,期權(quán)到期時的收益應(yīng)該為債券標(biāo)的物到期收益的現(xiàn)值,切莫忘記貼現(xiàn)。
期權(quán)的內(nèi)在價值(Intrinsic Value)也是衡量期權(quán)的一項重要數(shù)量指標(biāo)。內(nèi)在價值變化取決于即期標(biāo)的物資產(chǎn)的價值、行權(quán)價、到期時間和無風(fēng)險利率。期權(quán)的內(nèi)在價值有上限和下限,特別是歐式期權(quán)與美式期權(quán)的上下限并不相同,需要注意。
認(rèn)沽認(rèn)購等價關(guān)系(Put Call Parity)是所有期權(quán)價值的聯(lián)結(jié)點,其公式可以簡單寫成:
看漲期權(quán)價格+無風(fēng)險投資現(xiàn)值=即期標(biāo)的物價格+看跌期權(quán)價格
由該公式,在知道任意三個價格的情況下均可算出第四個的價格。另外在實務(wù)中,也可以通過該公式來用任三種投資工具代替第四種,例如,看漲期權(quán)等價于以無風(fēng)險利率借貸去購買標(biāo)的物和相應(yīng)的看跌期權(quán)。
3. 掉期交易(Swap)
掉期交易是指交易雙方約定在未來某時期交換不同種資產(chǎn)的交易形式,即掉期交易是當(dāng)事人即期約定在未來某一期間內(nèi)相互交換他們認(rèn)為等價的現(xiàn)金流(Cash Flow)的交易。
掉期交易在金融衍生品市場出現(xiàn)的比較晚,但是發(fā)展迅速且應(yīng)用廣泛,成為金融衍生品市場最主要的投資工具之一。由于掉期交易方面的法例法規(guī)還不完善,掉期交易除了用來獲利之外,更常用于匹配資產(chǎn)負(fù)債和沖銷賬面負(fù)債。掉期交易在幫助企業(yè)規(guī)避風(fēng)險的同時也具有隱藏風(fēng)險的效果,08年開始的金融危機(jī)很大程度上就應(yīng)該歸咎于掉期交易。
掉期交易主要應(yīng)用于利率掉期和股票掉期。利率掉期中最常見的是固定利率和浮動利率的交換,需要注意每期現(xiàn)金的流向和數(shù)量。股票掉期主要指股票收益和固定收益的交換,特別是如果股票出現(xiàn)虧損,股票收益的空頭方需要支付的金額包括固定收益和股票損失兩部分。
4. 風(fēng)險管理和期權(quán)戰(zhàn)略(Risk Management and Option Strategy)
風(fēng)險管理和期權(quán)戰(zhàn)略中的一個基本問題是期權(quán)的估值和收益。該問題始于單個看漲看跌期權(quán)的估值和收益分析。主要包括單個看漲看跌期權(quán)的到期價值、收益、收益上限、損失下限、損益臨界點和看漲看跌期權(quán)的損益圖,雖然比較簡單,但卻是后面內(nèi)容的基礎(chǔ)。
另外考生也需進(jìn)一步了解備兌買入期權(quán)(Covered Call Option)和歐式保護(hù)性賣權(quán)(Protective Put Option)的到期價值、收益、收益上限、損失下限、損益臨界點和看漲看跌期權(quán)的損益圖。特別需要注意備兌買入期權(quán)和歐式保護(hù)性賣權(quán)的損益圖中損益臨界點下部的損益走勢。
5. 另類投資和大宗商品(Alternative Investment and Commodities)
另類投資是金融衍生品投資中一批高風(fēng)險高回報投資工具的總稱,主要包括各類基金、房地產(chǎn)、風(fēng)險資本、對沖基金和問題債券(Distressed Securities)。
基金的費用結(jié)構(gòu)會顯著影響基金的表現(xiàn),而且各基金的費用結(jié)構(gòu)與其特點均是相匹配的,因此了解基金的費用結(jié)構(gòu)必不可少。在一些基本的基金分類外,還需了解ETF基金的特點和風(fēng)險。 ETF基金作為新的基金種類,具有很多傳統(tǒng)基金不具備的優(yōu)勢,例如可以進(jìn)行即時交易和償還股權(quán)以及避稅等。
房地產(chǎn)投資的核心是房地產(chǎn)估值,也是房地產(chǎn)投資中最困難之處。房屋的獨特性使得市場難以形成一致的公允價值,因此房地產(chǎn)估值主要有四種方法:成本法、比較估值法、收入法和稅后現(xiàn)金流折現(xiàn)法。每種方法均有其各自的適用條件和房產(chǎn)種類,需要梳理清楚。在收入法中,凈主營業(yè)務(wù)收入的計算是重中之重。凈主營業(yè)務(wù)收入的公式為:
凈主營業(yè)務(wù)收入=總潛在收入-預(yù)估的空閑和經(jīng)營損失-保險-房產(chǎn)稅-日常費用-預(yù)估的維修保養(yǎng)費用。
風(fēng)險資本的特點是非流動性、長期性、獨特性和高投入性。按照投資公司的發(fā)展,風(fēng)險資本可以分為四個階段,每個階段又有其各自的特點和投資要求,需要分清楚。在計算風(fēng)險資本凈現(xiàn)值的時候要強(qiáng)風(fēng)險資本失敗概率考慮進(jìn)去,否則會使得投資收益被嚴(yán)重高估。
對沖基金是另類投資中很重要的一種投資工具。其主要的四大類要明確。還有則是對沖基金的風(fēng)險往往被低估,其原因主要有自選偏差、回溯偏差、價格變化不夠平滑導(dǎo)致的偏差和缺少倒閉基金數(shù)據(jù)帶來的偏差,辨別具體問題究竟是由何偏差導(dǎo)致是非常必要的。
高風(fēng)險投資的另外一個重要組成部分就是大宗商品。雖然大宗商品確實具有分散投資風(fēng)險,減少投資損失的作用,但要注意,一旦投資組合中采用了大宗商品,就不能被當(dāng)作被動式投資組合,而要被視作積極的高風(fēng)險投資組合。大宗商品期貨合約按照現(xiàn)價和期貨價格的不同可分為升水合約和貼水合約。大宗商品的收益主要來自于價格變化、抵押收益(Collateral Yield)遷倉收益(Roll Yield)。
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