“善戰(zhàn)者，立于不敗之地，而不失敵之?dāng)∫病Ｊ枪蕜俦葎俣笄髴?zhàn)。敗兵先戰(zhàn)而后求勝。”——孫子兵法
　　在過去數(shù)周里，我們觀察到三個(gè)具有重大意義的趨勢逆轉(zhuǎn)：(1) 羅素2000小盤股指數(shù)的估值于過去20年來第3次攀升至頂峰，前兩次分別出現(xiàn)于1997年亞洲金融危機(jī)及2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期；(2) 新興市場的相對表現(xiàn)已跌至自2008年10月24日一周以來的最低水平，并開始企穩(wěn)；及 (3) 長端收益率徘徊于歷史高位，但已逐漸回落。
　　過去盛行的交易策略開始逆轉(zhuǎn)為讓投資者最痛苦的倉位，然而市場仍對這個(gè)突如其來巨變的起因不知所措。在當(dāng)下市場大幅波動(dòng)的時(shí)候，新興市場、中國市場、工業(yè)金屬及黃金等高貝塔的資產(chǎn)類別大幅跑贏的情況是不同尋常的。在近日全球股市大瀉時(shí)，這些歷史上波動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)反而成為了避險(xiǎn)天堂。當(dāng)然，我們能簡單地以一句短短的「趨勢逆轉(zhuǎn)」來打發(fā)掉這些市場的異動(dòng)，但細(xì)看之下發(fā)現(xiàn)這些資產(chǎn)類別均有一個(gè)突出的共通點(diǎn)——它們的表現(xiàn)長期落后大市，而且估值低。
　　我們都知道低估值從來不是買入的觸發(fā)點(diǎn)。而當(dāng)下最迫切的問題是，為何低估值在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)會(huì)成為吸引投資者的因素。我們認(rèn)為近期全球流動(dòng)性減弱是最主要的原因。美國本周的首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)的降幅是2009年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以來*5的，而食品價(jià)格通脹也是過去20年以來*5的跳升之一。即使這些短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)往往上躥下跳，但失業(yè)率的改善是美聯(lián)儲(chǔ)決定其利息政策的其中一個(gè)重要因素，同時(shí)伴隨著通脹升溫足以引起市場憂慮。市場流動(dòng)性邊際縮減，令高估值成為了之前表現(xiàn)強(qiáng)勢的資產(chǎn)類別的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
　　最近，總理李克強(qiáng)宣布了一些有針對性的小規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和滬港通計(jì)劃。同時(shí)，央行在最近的討論中以異常的清晰度闡釋其貨幣政策立場：「在困難時(shí)期采取非常規(guī)的貨幣政策是合理的」。在一些人眼中，這是推出中國式量化寬松政策的前奏，但現(xiàn)時(shí)采取這樣孤注一擲的舉動(dòng)似乎并不合理。央行以「非常規(guī)」一詞來形容其的貨幣政策有多重目標(biāo)，不僅僅是為了控制通脹。舉例說，就業(yè)增長也是央行的政策目標(biāo)之一。從這個(gè)角度看來，當(dāng)前的貨幣政策已經(jīng)是「非常規(guī)」了。
　　基于長端收益率和市場波動(dòng)之間存在歷史負(fù)相關(guān)性，市場波動(dòng)性在大市短期技術(shù)修復(fù)后將進(jìn)一步飆升。盡管VIX指數(shù)的期限結(jié)構(gòu)已出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，一般預(yù)示著美股將在短期內(nèi)會(huì)有技術(shù)性修復(fù)，但我們認(rèn)為反彈是繼續(xù)降低小盤股持倉的機(jī)會(huì)。此外，我們將繼續(xù)押注價(jià)值股跑贏成長股、大盤股跑贏小盤股，新興市場跑贏發(fā)達(dá)國家的趨勢將會(huì)持續(xù)（我們已于2014年3月24日《大盤股也有春天》和2014年4月9日《長端收益率才是關(guān)鍵》的近期報(bào)告中討論過這些相關(guān)的策略輪動(dòng)）。這些資產(chǎn)類別的相對收益將來自于其較低的估值，在波動(dòng)劇烈的市場中具有防御能力。這些向價(jià)值輪動(dòng)的顯著的趨勢逆轉(zhuǎn)能否令價(jià)值投資重獲市場的青睞仍有待觀察，但現(xiàn)在看來它的概率在上升。
　　作者簡介：洪灝，交銀國際董事總經(jīng)理、首席策略師。畢業(yè)于對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)（北京）和澳大利亞新南威爾士大學(xué)。中國國際金融有限公司首席全球股票策略師，執(zhí)行總經(jīng)理（北京）。曾歷任摩根士丹利亞太地區(qū)資產(chǎn)分析師（悉尼）、花旗集團(tuán)全球股市策略師（紐約）、BMC中國研究董事總經(jīng)理（紐約）。新財(cái)富雜志a1海外策略研究。準(zhǔn)確地預(yù)見了過去三年中國股市的每一個(gè)拐點(diǎn)，被彭博通訊社評為“中國最精確的策略師”。自2001年起獲得特許注冊金融分析師（CFA）證書。
　　
　　掃一掃微信，*9時(shí)間獲取2014年CFA考試報(bào)名時(shí)間和考試時(shí)間提醒
　　
　　　　高頓網(wǎng)校特別提醒：已經(jīng)報(bào)名2014年CFA考試的考生可按照復(fù)習(xí)計(jì)劃有效進(jìn)行！另外，高頓網(wǎng)校2014年CFA考試輔導(dǎo)高清網(wǎng)絡(luò)課程已經(jīng)開通，通過針對性地講解、訓(xùn)練、答疑、模考，對學(xué)習(xí)過程進(jìn)行全程跟蹤、分析、指導(dǎo)，可以幫助考生全面提升備考效果。

　　報(bào)考指南：2014年CFA考試備考指南
　　免費(fèi)題庫：2014年CFA免費(fèi)題庫
　　考前沖刺：CFA備考秘籍
　　高清網(wǎng)課：CFA考試網(wǎng)絡(luò)課程