商業(yè)地產(chǎn)向來是對開發(fā)商資金鏈的巨大考驗(yàn)，資產(chǎn)證券化被視作應(yīng)對之策之一，其中房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）是房地產(chǎn)證券化的重要手段。隨著政策環(huán)境的日趨寬松，一批地產(chǎn)商開始紛紛嘗試REITs。
　　近期，由萬科聯(lián)手鵬華基金（微博)發(fā)起的國內(nèi)首只公募REITs獲批，這款以萬科前海企業(yè)公館租金收益權(quán)作為標(biāo)的的產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模30億，被視為公募REITs探索的破冰之舉。此外，萬達(dá)金融聯(lián)手快錢推出的眾籌理財(cái)產(chǎn)品“穩(wěn)賺1號”，蘇寧云商將公司旗下11家門店資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給中信金石基金管理公司，成立私募投資基金，從而盤活40億資金，同樣也是類REITs的一次探索。
　　不過，在很多業(yè)內(nèi)人士看來，目前市場上的各種REITs，都并未觸及本質(zhì)，僅僅是開發(fā)商融資、營銷手段的變種，有的更接近于債權(quán)、資管產(chǎn)品。就目前的房地產(chǎn)市場狀況、法律建設(shè)環(huán)境而言，中國大規(guī)模推行REITs為時(shí)尚早。
　　地產(chǎn)巨頭先行一步
　　“持有型物業(yè)占用資金量大、時(shí)間長，對開發(fā)商來說是巨大的資金方面的考驗(yàn)。如何退出，一直是開發(fā)商的一大難題。”旭美商業(yè)地產(chǎn)研究中心總經(jīng)理陶勇在接受記者采訪時(shí)表示，長久以來，除了零散出售或整棟賣給機(jī)構(gòu)投資者之外，幾乎沒有更好的退出渠道，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的金融化屬性偏弱，使得很多開發(fā)商在拿商業(yè)項(xiàng)目時(shí)心存顧慮。
　　開辟新的退出渠道，正是持有型物業(yè)資產(chǎn)證券化探索的意義所在，萬科與萬達(dá)兩大地產(chǎn)巨頭率先邁開了探索的步伐。6月8日，鵬華基金管理公司申報(bào)的“鵬華前海萬科REITs封閉式混合型發(fā)起式證券投資基金”正式完成注冊，標(biāo)志著公募基金投資范圍拓展到不動產(chǎn)領(lǐng)域。這只國內(nèi)首只公募REITs的資產(chǎn)證券化對象是萬科前海企業(yè)公館的租金收入，管理人是鵬華基金，托管人是浦發(fā)銀行，4月底正式被證監(jiān)會受理。
　　此前一天，即6月7日，萬達(dá)和快錢推出了眾籌產(chǎn)品“穩(wěn)賺1號”，投資門檻為1000元，期限為七年，預(yù)期租金年化收益率為6%，物業(yè)增值收益預(yù)期年化收益率為6%。由于認(rèn)購起步價(jià)只有1000元，以發(fā)行規(guī)模數(shù)十億計(jì)，這個(gè)眾籌產(chǎn)品將大幅突破私募200個(gè)份額的限制。對此，有接近萬達(dá)的人士表示，上海自貿(mào)區(qū)給予了萬達(dá)特別支持。
　　“我們將連發(fā)兩期，預(yù)計(jì)一期50億。如果收效良好，不排除萬達(dá)今后就不會再和外部投資機(jī)構(gòu)合作，可能商業(yè)地產(chǎn)就只和內(nèi)部的快錢合作了。”在萬達(dá)董事長王健林看來，“穩(wěn)賺1號”其實(shí)就是一個(gè)準(zhǔn)REITs，待有關(guān)部門一批準(zhǔn)，這個(gè)公司（基金）可以上市，變成公募而不是私募，就是真正的REITs。而在萬達(dá)本身的產(chǎn)品介紹中，“穩(wěn)賺1號”最終的退出方式也是以REITs形式上市。
　　事實(shí)上，早在萬達(dá)和萬科之前，零售商業(yè)巨頭蘇寧在今年年初已在此領(lǐng)域小試牛刀(微博)。去年12月16日，深交所發(fā)布消息稱，華夏資本管理有限公司“中信華夏蘇寧云創(chuàng)資產(chǎn)支持專項(xiàng)”計(jì)劃正式成立，并將在深交所掛牌。12月19日晚間，蘇寧云商發(fā)布公告確認(rèn)，已經(jīng)將旗下11家門店物業(yè)的相關(guān)資產(chǎn)權(quán)益，全部轉(zhuǎn)讓給該專項(xiàng)計(jì)劃。
　　據(jù)了解，此次蘇寧云商以11家門店資產(chǎn)為目標(biāo)資產(chǎn)，作價(jià)43.42億元，通過專項(xiàng)計(jì)劃、私募基金等載體和交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，首次將商貿(mào)物業(yè)納入證券化標(biāo)的，使投資者獲得物業(yè)租金和資產(chǎn)增值收益。這被業(yè)界視為REITs發(fā)展的一次創(chuàng)新嘗試。
　　尚不是真正的REITs
　　在很多業(yè)內(nèi)行家看來，萬科、萬達(dá)和蘇寧的資產(chǎn)證券化嘗試都是有益的探索，但離真正的REITs均尚有距離。
　　上海同策房地產(chǎn)咨詢股份有限公司董事長孫益功表示，目前市場上所有打著REITs旗號的產(chǎn)品，實(shí)際上都是類REITs，因?yàn)樗鼉H僅只能成為開發(fā)商緩解資金壓力的融資渠道，并非退出渠道，更像是一種債權(quán)產(chǎn)品，最終物業(yè)產(chǎn)權(quán)仍在開發(fā)商手上，何談退出？
　　“事實(shí)上，萬達(dá)的‘穩(wěn)賺一號’更像是一個(gè)眾籌產(chǎn)品。它的優(yōu)點(diǎn)是投資門檻低，缺點(diǎn)是投資時(shí)間較長，而且私募基金的份額不能超過200個(gè)，其在準(zhǔn)REITs權(quán)證交易平臺，突破了200份這個(gè)限制，可以說是特事特辦。”陶勇認(rèn)為，萬達(dá)的“穩(wěn)賺一號”有其特殊性，并不能算是真正的REITs。
　　睿意德中國商業(yè)地產(chǎn)研究中心總經(jīng)理崔崇彥也認(rèn)為，萬達(dá)的“眾籌+回購”模式實(shí)際上是營銷手段的變種，優(yōu)點(diǎn)在于可復(fù)制、可打包、起點(diǎn)低，但沒有金融機(jī)構(gòu)托管，實(shí)際上不過是房企自行融資的一種方式。
　　而蘇寧云商的資產(chǎn)證券化嘗試，更像是一次打包整售。按照蘇寧的模式，是將公司旗下11家門店資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給中信金石基金管理公司，作價(jià)不低于40億元，成立私募投資基金，公司在實(shí)施過程中與中信簽署長期租約，以穩(wěn)定的租賃價(jià)格持續(xù)經(jīng)營門店。“對于蘇寧來說，這種模式*5的好處是能讓蘇寧一次性獲得大量現(xiàn)金，盤活沉淀資產(chǎn)，符合其輕資產(chǎn)的目標(biāo)。但蘇寧的打包轉(zhuǎn)讓門檻較高，資產(chǎn)流動性低，且很難享受到稅收優(yōu)惠。”陶勇表示。
　　相對而言，萬科鵬華前海基金的模式比較接近真正的REITs。雖然萬科前海REITs僅以租金收益權(quán)作為標(biāo)的，且設(shè)定了8年的存續(xù)期，但其公募性質(zhì)的首度嘗試更接近真正的REITs，投資者可以在二級市場進(jìn)行交易，交易門檻為10000元。“產(chǎn)品的公募化，使得持有REITs產(chǎn)品份額的投資者從少數(shù)私募投資變?yōu)槎鄶?shù)投資者，這是前海萬科REITs的主要意義。”中國REITs聯(lián)盟秘書長王剛表示，該款產(chǎn)品的獲批，將激發(fā)其他開發(fā)商和公募機(jī)構(gòu)投身REITs的熱情。
　　政策環(huán)境有待完善
　　“每一種金融創(chuàng)新都是出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)危機(jī)之時(shí)，REITs也一樣，其實(shí)質(zhì)是資產(chǎn)持有人以資產(chǎn)減磅進(jìn)行二次融資，在行業(yè)出現(xiàn)困境、資金鏈吃緊之時(shí)，這種創(chuàng)新探索才會尤為緊迫。”中城投資總裁路林如此認(rèn)為。
　　在開發(fā)商融資創(chuàng)新需求迫切的背景下，不僅僅是萬科、萬達(dá)，國內(nèi)大型地產(chǎn)公司基本都有將商業(yè)資產(chǎn)證券化的打算，比如華潤置地、保利地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)、中海外、恒大地產(chǎn)等房企，其中華潤置地旗下的持有物業(yè)建設(shè)面積已達(dá)341萬平方米，而保利地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)、中海外的持有物業(yè)建筑面積也已超過200萬平方米。
　　“現(xiàn)在開發(fā)商都在轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)，希望把資產(chǎn)證券化打包成REITs上市，是一大趨勢。但前提是，資產(chǎn)估值必須在產(chǎn)生租金收益等現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上，開發(fā)商必須對資產(chǎn)估值做大幅折讓，讓接盤者有錢可賺。如果開發(fā)商一直想著自己的項(xiàng)目旁邊又出了一塊高價(jià)地，以后物業(yè)升值空間更大而不肯折讓，那資產(chǎn)證券化很難進(jìn)行。”路林表示。
　　在路林看來，目前市場上所有資產(chǎn)證券化的嘗試，都尚未接近其本質(zhì)—主體必須是SPV，而并非房地產(chǎn)公司；資產(chǎn)每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流至少90%要分配給投資人；且其證券化的標(biāo)的應(yīng)該是一個(gè)組合資產(chǎn)包，而非單個(gè)資產(chǎn)。
　　而在立法、監(jiān)管、風(fēng)險(xiǎn)評估等各個(gè)方面，資產(chǎn)證券化的推行時(shí)機(jī)亦未成熟。金融分析家、北京貝塔咨詢中心合伙人杜麗虹指出，與美國REITs收益在企業(yè)層面不收稅相比，國內(nèi)REITs仍然存在稅收的問題，這方面政策遲遲未見改善。除此以外，REITs的監(jiān)管權(quán)屬也一直混亂，目前仍未確定是歸銀監(jiān)會還是歸證監(jiān)會。
　　“REITs立法尚未出臺，目前所有的嘗試都是摸著石頭過河，法律沒有明確說不行的，都可以嘗試。”陶勇表示，不僅是立法層面，在風(fēng)險(xiǎn)評估方面目前也基本缺失，這對于大眾投資者來說風(fēng)險(xiǎn)更難控制，因此公募的條件也不成熟。
　　文章來源：上海證券報(bào)

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