CFA: 投資銀行變形記（二）

       時(shí)代變了，投資銀行需要變化

　　對(duì)于剛剛獨(dú)立的投資銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，1930到1950年代算得上是生不逢時(shí)。大蕭條的余悸猶在，市場(chǎng)冷冷清清，羅斯福和杜魯門(mén)政府顯然對(duì)在資本市場(chǎng)“興風(fēng)作浪”的金融冒險(xiǎn)家們沒(méi)有太多好感，政府對(duì)銀行證券業(yè)的監(jiān)管一再加強(qiáng)。幸好戰(zhàn)爭(zhēng)的爆發(fā)催生了大量資金需求，國(guó)債和國(guó)庫(kù)券的發(fā)行使得投資銀行業(yè)度過(guò)這一段艱難的日子。為了生存，投資銀行家們甚至只得屈尊進(jìn)入不那么“上流”的證券零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。在此期間，以零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主的美林證券迅速崛起。

　　隨著戰(zhàn)后美國(guó)工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的高潮，19660年代的華爾街迎來(lái)自己的又一個(gè)黃金時(shí)代，承銷(xiāo)和并購(gòu)業(yè)務(wù)源源而來(lái)。與此同時(shí)，社會(huì)財(cái)富的急速累積催生了大量共同基金。隨著養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的建立，養(yǎng)老基金也開(kāi)始大量的進(jìn)入市場(chǎng)。人壽保險(xiǎn)公司的資金實(shí)力在同一時(shí)期也快速發(fā)展。機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)上開(kāi)始形成巨大的買(mǎi)方力量。隨著資金量的增長(zhǎng)，買(mǎi)方漸漸不再滿足投行所提供的單調(diào)的權(quán)益證券和固定收益證券。不同風(fēng)格的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口，風(fēng)險(xiǎn)收益，和投資組合提出了更多的不同要求，投資銀行家們必須適應(yīng)這一趨勢(shì)，開(kāi)發(fā)新的金融產(chǎn)品成為生存所需要的技能。

　　交易導(dǎo)向型的投資銀行和金融創(chuàng)新

　　直到上個(gè)世紀(jì)70年代，證券承銷(xiāo)（尤其是IPO）仍是投行的主營(yíng)業(yè)務(wù)，做頂級(jí)承銷(xiāo)商仍是這個(gè)行業(yè)至高無(wú)上的榮譽(yù)。不過(guò)，時(shí)代的風(fēng)向已經(jīng)開(kāi)始變化?？蛻魧?dǎo)向型的投資銀行開(kāi)始向交易導(dǎo)向型的金融服務(wù)商轉(zhuǎn)變。

　　交易需求有時(shí)候來(lái)自客戶。比如為了保證自己承銷(xiāo)的各種證券（股票，債券，票據(jù)，期貨，期權(quán)）流動(dòng)性，投行需要在二級(jí)市場(chǎng)上為它們“造市”（market making）。另外，投行的大客戶（包括企業(yè)和各種機(jī)構(gòu)投資者）也常常要求投行幫助他們買(mǎi)入或者出售大宗證券。通過(guò)這種頻繁的買(mǎi)入賣(mài)出，投行賺取交易的“買(mǎi)賣(mài)價(jià)差”，同時(shí)也極大的增加了市場(chǎng)的流動(dòng)性。

　　另外的交易需求來(lái)自自營(yíng)業(yè)務(wù)。早期的投行主要是金融行業(yè)的“賣(mài)方”- 即幫助企業(yè)出售金融資產(chǎn)來(lái)募集資金。以零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)起家的美林公司在71年成為華爾街*9家上市的投行后，摩根斯坦利和高盛也逐漸打破行業(yè)慣例，成為公眾公司。投行的資本金因此普遍大幅提高，催生了自營(yíng)賬戶資產(chǎn)管理的需要。另一方面，隨著財(cái)富積累，客戶方也越來(lái)越多的對(duì)投行提出了資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)要求。這些傳統(tǒng)的“買(mǎi)方”業(yè)務(wù)（如何用資金購(gòu)買(mǎi)合適的金融資產(chǎn)）漸漸演變成了投行業(yè)務(wù)的重要組成部分。到1990年代中期，曾經(jīng)獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的承銷(xiāo)和傭金收入已經(jīng)下降到美國(guó)整個(gè)投行業(yè)收入的25%不到，而以各種有價(jià)證券交易為主的自營(yíng)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入上升到50%以上。

　　金融產(chǎn)品的日漸增多和投資者結(jié)構(gòu)的日漸復(fù)雜，市場(chǎng)的波動(dòng)性成為了華爾街的*5困擾。保守型的養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司是債券市場(chǎng)*5客戶，他們對(duì)于債權(quán)人的財(cái)務(wù)狀況日益謹(jǐn)慎，對(duì)資金的安全提出了更高的要求。利率掉期（swap）因此被運(yùn)用在債券市場(chǎng)上來(lái)對(duì)抗利率風(fēng)險(xiǎn)。接著，貨幣掉期也開(kāi)始被運(yùn)用在跨國(guó)的債券交易中來(lái)抵御匯率風(fēng)險(xiǎn)。

　　另一項(xiàng)影響更為深遠(yuǎn)的金融創(chuàng)新則是資產(chǎn)證券化。1960年代后期，美國(guó)快速增長(zhǎng)的的中產(chǎn)階級(jí)對(duì)于自有房產(chǎn)的需求帶動(dòng)了房產(chǎn)的抵押貸款。為了滿足不斷擴(kuò)大的房貸資金需求，兩大房產(chǎn)抵押機(jī)構(gòu)“房利美”和“房地美”需要更多的籌資手段（[1]又稱(chēng)“聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)”（Finnie Mae）和“政府抵押貸款協(xié)會(huì)”(Ginnie Mae)）。銀行家們因此設(shè)計(jì)出了一種叫“轉(zhuǎn)手證券”（pass-through security）的衍生產(chǎn)品.這種債券的發(fā)行用住房抵押貸款的利息來(lái)償付債券人。如此一來(lái)，整個(gè)房地產(chǎn)借貸市場(chǎng)的流動(dòng)性大為改善，直接帶動(dòng)了房產(chǎn)和債券市場(chǎng)的雙重繁榮。

　　這個(gè)被稱(chēng)為“證券化”的金融工具迅速的流行起來(lái)，任何債券，項(xiàng)目，應(yīng)收賬款，收費(fèi)類(lèi)資產(chǎn)，甚至版稅收入……都可以通過(guò)證券化的形式獲得融資。在隨后的幾十年中，林林總總的商業(yè)機(jī)構(gòu)，形形色色的投資者，還有投資銀行家們都以前所未有的熱情投入到證券化的浪潮中。華爾街因此產(chǎn)生了一句諺語(yǔ)，叫“如果你有一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化”。和證券化有關(guān)的各類(lèi)產(chǎn)品良莠不齊，紛紛粉墨登場(chǎng)。（一句題外話，2007年引起全球金融海嘯的次貸產(chǎn)品，本質(zhì)上也是證券化的一個(gè)產(chǎn)物）

　　時(shí)代在變化，一杯威士忌，一根雪茄，個(gè)人魅力主宰的投資銀行將要漸漸從歷史舞臺(tái)隱退。更為專(zhuān)業(yè)化，技術(shù)化，數(shù)量化的時(shí)代要來(lái)臨了。