如果說，二十年前的深圳特區(qū)是市場經濟的一塊試驗田，那么，今天的上海自由貿易區(qū)則是金融自由化的一塊試驗田。隨著經常項目開放和中國加入世貿組織，貿易自由化已然成為經濟事實。下一個“改革開放試驗田”要推動的必然是與貿易自由化相配套的金融自由化。
　　上海自貿區(qū)，將以什么速度成長，取決于它是種在盆里還是種在土里。如果上海自貿區(qū)的金融開放僅僅限于28平方公里內部的企業(yè)、居民和資金，那么它就是種在盆里的苗，長得再好也不過是一株盆景;反過來，如果自貿區(qū)的離岸金融是背靠長三角的經濟腹地和陸家嘴的在岸金融中心，“一線”和“二線”之間有著非常靈活有機的互動，那么這棵苗就是種在地里，種在長江三角洲的經濟腹地和上海陸家嘴的金融腹地上，長成參天大樹在所必然。
　　決定上海自貿區(qū)是盆景還是森林的另一個因素是，上海將會有什么樣的政策優(yōu)勢來吸引金融機構進入。
　　加入世貿組織以來，中國的商品經濟在不斷提高的外貿依存度下逐漸和國際接軌，成為國際分工版圖上的一個有機構成部分。十八屆三中全會開啟的新一輪對外開放，核心要義在于金融開放，通過開放資本項下的人民幣可兌換，建立離岸金融中心來促進國內外金融市場的逐漸接軌，推動人民幣國際化，是中國進一步提高大國地位、增強國際影響力的必舉之棋。
　　作為中國深化經濟體制改革的有機組成部分，上海自貿區(qū)本質上是金融體制改革開放的試驗田。然而，上海自貿區(qū)的金融開放能走多遠? 是否能成為中國金融自由化的起點?自貿區(qū)掛牌4個月以來，這個疑慮越來越深。
 
　　離岸金融的發(fā)展是自貿區(qū)成功的必要前提
　　從國際主要貿易自由港的實踐來看，成為國際離岸金融貿易中心一般需要具備三個條件，即：①超國界的貨物自由進出;②放開行業(yè)與經營方式限制前提下的投資自由;③ 以外匯自由兌換與資本跨境自由流動為基礎的金融自由化。從這個角度來看，上海自貿區(qū)能否成為一個真正的國際自由貿易港主要取決于后面兩個條件。
　　在這里，“自由貿易”所引發(fā)的商貿物流只是表象，更深層次的政策突破將落在金融自由化，包括資本項目開放、人民幣可兌換和利率市場化。
　　1990年，為了便利引進外資和促進對外貿易，我國設立[*{5}*]海關特殊經濟區(qū)域——上海外高橋保稅區(qū)。在投入了大量人力和財力之后，保稅區(qū)的基礎設施建設達到了國際一流的水準。但在“重硬輕軟”的規(guī)劃思路下，與之配套的金融服務則相對滯后，外匯資金管理缺乏完整的法律框架、跨境收支管理體系不統(tǒng)一、不完善，區(qū)內外匯政策及時調整能力不足。2000年，中國加入世貿組織之后，貿易壁壘逐步放低，區(qū)外政策限制也隨之大幅放寬，“貨物自由進出”對于保稅區(qū)來說，已經失去“特區(qū)優(yōu)勢”，自由貿易港所需要的離岸金融服務之短板卻顯得格外突出。
　　由此看來，“外高橋保稅區(qū)”升級成“上海自由貿易區(qū)”，*10的推手便是離岸金融業(yè)務的發(fā)展。
　　首先，發(fā)展離岸金融業(yè)務是打造“自由貿易升級版”的必然選擇?，F(xiàn)有《保稅區(qū)外匯管理辦法》和各保稅區(qū)自定的規(guī)則中對進口付匯規(guī)定較為嚴格，以企業(yè)實到資本為標準限制企業(yè)購匯支付額度，外匯支付手續(xù)要求嚴格，其主要出發(fā)點為防范偷逃匯，但實際效果是影響了區(qū)內企業(yè)經營的便利性，貨在“關外”，錢在“關內”，金融制度和貿易政策脫節(jié)，使得金融服務成為自由貿易的軟肋。因此，將區(qū)內金融業(yè)務按照離岸金融規(guī)則進行管理，并打通區(qū)內區(qū)外的資金流動渠道，降低企業(yè)經營成本，是提高自由貿易區(qū)對各類企業(yè)吸引力的關鍵因素，也是貿易自由化的新動力。
　　其次，金融自由化是上海自貿區(qū)成為離岸金融中心的制度前提。從現(xiàn)有的政策傾向來看，上海自貿區(qū)將率先試點人民幣可兌換和資本項目開放。8月28日內地和香港特區(qū)政府簽署的《內地與香港關于建立更緊密經貿關系的安排》(CEPA)補充協(xié)議十，允許符合資格的香港金融機構按照內地有關規(guī)定，在內地批準的“金融改革先行先試”若干改革試驗區(qū)內新設合資全牌照證券公司，且內地股東不限于證券公司，上海自貿區(qū)作為金融改革先行先試的區(qū)域，開始向外(合)資金融機構全面開放業(yè)務。要形成“離岸金融中心”，放開外國金融機構經營活動的限制，吸引足夠的“離岸機構”入駐是前提，在此基礎上，還需要離岸業(yè)務經營的政策環(huán)境。因此，放寬直至取消自貿區(qū)和境外資本的自由往來，使之成為境內居民投資境外資本市場的窗口，同時也成為境外居民投資人民幣證券的有效通道。
　　第三，金融自由化是控制資本項目開放風險的必出之牌。在全球主要經濟體中，中國是為數(shù)不多的至今仍然實行匯率和利率管制的國家，資本項目的逐步開放將導致國際市場的資金出于逐利的目的大量進出，如何調節(jié)資本流動的方向及其規(guī)模，匯率和利率是非常重要的風險閥門，因此，和資本項目逐步開放相配套的應該還有人民幣匯率的進一步彈性化和更加徹底的利率市場化。
　　如果說，二十年前的深圳特區(qū)是市場經濟的一塊試驗田，那么，今天的上海自由貿易區(qū)則是金融自由化的一塊試驗田。隨著經常項目開放和中國加入世貿組織，貿易自由化已然成為經濟事實。下一個“改革開放試驗田”要推動的必然是與貿易自由化相配套的金融自由化。
 
　　經濟腹地是離岸金融中心成長的重要土壤
　　“自貿區(qū)是改革開放的試驗田”，這個試驗田會是一個永遠長不大的盆景，還是在不久的將來能蔓延成金融自由市場的森林?關鍵取決于兩個因素：
　　*9，離岸市場和在岸市場之間的互動機制。即“二線”到“一線”的金融防線怎么管。
　　離岸金融中心主要分為三種類型：以倫敦和我國香港為典型的內外混合型離岸金融中心;以紐約、東京以及1998年前的新加坡為典型的內外分離型離岸金融中心;以及以巴哈馬、開曼群島為典型的避稅港型。從經濟體制、市場結構等各種特點來看，上海自貿區(qū)發(fā)展離岸金融市場發(fā)展能夠采用的只能是內外分離型，類似于東京和新加坡。
　　咱們以新加坡和日本離岸金融市場的崛起為例子。新加坡的離岸金融中心從1968年開始起步，發(fā)展至1998年，外匯業(yè)務營業(yè)額才達1390億新元，經過30年時間，新加坡才發(fā)展成僅次于倫敦、紐約、東京的全球第四大外匯交易中心。而日本東京的離岸金融市場，1986年12月1日才正式開業(yè)，兩年后，1988年底，東京離岸金融中心的資產余額已達到4142億美元，規(guī)模已超過香港、新加坡、紐約，成為僅次于倫敦的世界第二大離岸市場。同樣是內外分離型的離岸金融中心，同樣在亞洲，為什么兩者之間發(fā)展速度相差這么大?最重要的原因是日本經濟實力強大，銀行資金充裕。作為當時的世界第二大經濟體，日本在國際貿易中有舉足輕重的地位，常年貿易盈余使其金融實力雄厚，當時全球排名前10的大銀行中有5家是日本的集團企業(yè)。深厚的經濟腹地和金融腹地是離岸金融中心吸引力和影響力的重要基礎。
　　而上海自貿區(qū)，將以什么速度成長，取決于它是種在盆里還是種在土里。如果上海自貿區(qū)的金融開放僅僅限于28平方公里內部的企業(yè)、居民和資金，那么它就是種在盆里的苗，長得再好也不過是一株盆景;反過來，如果自貿區(qū)的離岸金融是背靠長三角的經濟腹地和陸家嘴的在岸金融中心，“一線”和“二線”之間有著非常靈活有機的互動，那么這棵苗就是種在地里，種在長江三角洲的經濟腹地和上海陸家嘴的金融腹地上，長成參天大樹在所必然。
　　換一句話說，深厚的“二線”經濟腹地和金融腹地是哺育“一線”市場繁榮的基礎。
　　隨便舉個例子，上海企業(yè)2012年企業(yè)債發(fā)行量達到23.32萬億人民幣，遠高于香港2012年企業(yè)債發(fā)行量4.6萬億港元。如果它們當中有一定比例可以在自貿區(qū)獲得融資，考慮到境內外利率的差別，不僅境內企業(yè)的融資成本可以大大提高，自貿區(qū)債券市場的發(fā)債規(guī)模自然也有了保障。香港離岸金融業(yè)務從2004年開放，至今做了8年，也就區(qū)區(qū)7000億人民幣，主要原因就是回流渠道不暢，離岸人民幣缺乏足夠的投資渠道，離岸資金和在岸的金融市場之間沒有良好的互動機制，上海會變成東京還是第二個香港(甚至還不如香港)，關鍵在于離岸人民幣和在岸金融市場之間的互動機制。
 
　　政策競爭力決定離岸金融中心的成長速度
　　目前全球離岸金融中心有60多個，不同的國家以不同的政策優(yōu)勢來吸引跨國金融機構入駐，并將業(yè)務轉移到本地。其中包括利率、稅收、存款準備金制度、存款保險制度等各種政策優(yōu)惠措施。
　　以日本東京為例。為了增加東京離岸金融市場的吸引力，日本政府允許東京離岸市場的存款利率不受日本央行的管制，充分自由浮動;與此同時，在存款準備金方面，豁免各離岸賬戶向日本央行交納準備金的要求，只有從離岸賬戶向在岸賬戶轉賬時, 才需要按照轉賬總額的一定比例交納準備金。此外，日本國內規(guī)定商業(yè)銀行存款要參加保險，但離岸賬戶的存款不必參加保險。
　　最重要的是：東京離岸市場免去了存款利息稅, 并減免離岸銀行的法人稅。免征利息稅提高了投資收益率，使得各國政府外匯儲備、銀行和企業(yè)的閑置資金都被吸引到該市場。1987年，國際清算銀行成員所做的銀行間業(yè)務有三分之二在日本進行，國際清算銀行成員在東京離岸市場的國際資產占其國際資產總額的5%，僅次于紐約國際銀行設施，這就是稅收優(yōu)惠的魅力;而減免離岸銀行的法人稅使離岸金融機構的經營成本下降，跨國銀行因此將更多的資金交易選擇在東京進行。稅收優(yōu)惠無論對投資者還是跨國金融機構都產生了強大的吸引力。
　　所以，決定上海自貿區(qū)是盆景還是森林的另一個因素是，上海將會用什么樣的政策優(yōu)勢來吸引金融機構進入。
　　在不同的離岸金融中心之間，跨境資金和業(yè)務向那個方向流動，稅收和政策優(yōu)惠是指揮棒。因此，既然決定開放，上海自貿區(qū)面臨的*9個競爭便是和其他自貿區(qū)及國際金融中心之間的制度競爭，我們的制度環(huán)境、稅費政策有什么樣的競爭力決定了上海自貿區(qū)對機構和資金的吸引力，也決定了上海自貿區(qū)的國際金融市場上的地位以及她在金融開放進程中所能發(fā)揮的作用。
 
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