經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然面臨放緩壓力。今年兩會(huì)后的寬松政策帶動(dòng)了總需求的擴(kuò)張。但近期政策方面的不確定性導(dǎo)致政策刺激力度減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨更大阻力。需求在5月份已經(jīng)開(kāi)始走弱，將逐步向生產(chǎn)面?zhèn)鲗?dǎo)，加大經(jīng)濟(jì)放緩壓力。雖然高頻數(shù)據(jù)顯示基數(shù)效應(yīng)推動(dòng)六大發(fā)電集團(tuán)耗煤量同比增速顯著改善，但考慮到去年水電增速的高基數(shù)，今年總體發(fā)電量漲幅有限。而去年6月工業(yè)增加值同比增速較5月大幅回升0.7個(gè)百分點(diǎn)至6.8%，形成高基數(shù)。因此，我們預(yù)計(jì)今年5月工業(yè)增加值同比增速將有所放緩，經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)。
政策將向穩(wěn)增長(zhǎng)方向回?cái)[。國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)事件不斷，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力上升，均支持穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力。英國(guó)意外脫歐后外部不確定性增加，將從貿(mào)易和資本流動(dòng)等多個(gè)渠道對(duì)中國(guó)形成沖擊。雖然目前來(lái)看影響有限，但不排除事件發(fā)酵升級(jí)，影響加大的可能。因此，需要穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，增強(qiáng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)的抵御能力。同時(shí)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力上升導(dǎo)致部分地區(qū)就業(yè)失穩(wěn)和金融風(fēng)險(xiǎn)可能性上升，提高對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策訴求。因而，未來(lái)政策將更為清晰的向穩(wěn)增長(zhǎng)方向回?cái)[，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升。在推進(jìn)供給側(cè)改革的同時(shí)，繼續(xù)保證需求平穩(wěn)。去杠桿將更為漸進(jìn)有序，6月23日國(guó)新辦就債務(wù)率進(jìn)行的吹風(fēng)會(huì)表示過(guò)快的去杠桿將產(chǎn)生另外的風(fēng)險(xiǎn)。顯示政府已經(jīng)認(rèn)識(shí)到過(guò)快去杠桿對(duì)需求的負(fù)面作用。未來(lái)供給改革將與穩(wěn)定需求共同推進(jìn)，政策將再度向穩(wěn)增長(zhǎng)回?cái)[。
實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面改善與投資意愿上升將推動(dòng)需求企穩(wěn)回升。2季度以來(lái)信貸社融投放速度明顯放緩，導(dǎo)致需求出現(xiàn)回落。然而隨著政策再度向穩(wěn)增長(zhǎng)回?cái)[，信貸社融將再度加快投放速度。實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面已經(jīng)開(kāi)始邊際改善，6月地方政府債累計(jì)發(fā)行1.01萬(wàn)億元，較5月環(huán)比增加4802.5億元。而企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)和短期融資券等信用債凈融資額較5月增加1771.9億元至2117.0億元。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策再度發(fā)力，信貸社融加速投放將再度改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面。而政策清晰的轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)將提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資意愿，和資金面改善一起推動(dòng)投資需求企穩(wěn)回升。由于需求放緩導(dǎo)致房地產(chǎn)投資年度高點(diǎn)已過(guò)，去產(chǎn)能壓力下制造業(yè)投資持續(xù)疲弱，需求回升將主要體現(xiàn)基建投資方面。而資金再度“脫虛向?qū)?rdquo;將為資本市場(chǎng)帶來(lái)調(diào)整壓力，特別是對(duì)利率水平顯著脫離基本面支撐的債券市場(chǎng)。
通脹放緩壓力加大，工業(yè)品通縮再度抬頭。5月高頻數(shù)據(jù)顯示通脹下行速度有所加快。蔬菜供給改善推動(dòng)蔬菜價(jià)格在5月繼續(xù)快速下跌，環(huán)比跌幅繼續(xù)處于過(guò)去6年*5值附近。而豬肉供給回升導(dǎo)致豬肉價(jià)格環(huán)比開(kāi)始下跌，生豬存欄量從2月以來(lái)連續(xù)回升，周度數(shù)據(jù)顯示6月豬肉價(jià)格出現(xiàn)近3個(gè)月以來(lái)的首次環(huán)比下跌，且跌幅在持續(xù)擴(kuò)大。供給改善抑制上漲空間，同時(shí)基數(shù)效應(yīng)拉低豬肉同比增速，未來(lái)幾個(gè)月豬肉價(jià)格將對(duì)CPI同比增速持續(xù)形成負(fù)貢獻(xiàn)。我們預(yù)測(cè)6月CPI同比增速繼續(xù)放緩至1.8%水平。而需求放緩短期對(duì)工業(yè)品價(jià)格形成抑制，同時(shí)相較于高頻工業(yè)品價(jià)格，PPI反應(yīng)較為滯后，6月PPI跌幅可能再度擴(kuò)大。
政策向穩(wěn)增長(zhǎng)回?cái)[將推動(dòng)經(jīng)濟(jì)在3季度企穩(wěn)。經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)是改革能夠有效推進(jìn)的前提，因而需要同時(shí)推進(jìn)供給改革和需求穩(wěn)定。2季度初政策擾動(dòng)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行壓力上升，我們下調(diào)了2季度和全年的經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)。經(jīng)濟(jì)下行壓力加大環(huán)境下政策將向穩(wěn)增長(zhǎng)回?cái)[，通過(guò)信貸社融加速投放改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面，以清晰的政策目標(biāo)推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資意愿回升，實(shí)現(xiàn)總需求和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。因此，我們預(yù)測(cè)3季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)將較2季度有所改善，考慮到去年金融業(yè)基數(shù)影響，我們預(yù)計(jì)2、3季度GDP增速將均為6.7%。
本文來(lái)源：光大宏觀；作者：徐高 楊業(yè)偉