我們相信在改革轉(zhuǎn)型的大背景下，市場(chǎng)中長(zhǎng)期上漲的邏輯沒有根本改變，畢竟歷史是由相信未來的樂觀主義者書寫的。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，希望股市的新常態(tài)同樣值得我們共同期待。
　　從6月15日到7月8日的17個(gè)交易日里，上證和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別下跌了36.46%和47.14%，A股市值在三周里的損失超過了全球第四大經(jīng)濟(jì)體德國(guó)的整個(gè)GDP。危機(jī)本身也深化了危機(jī)，導(dǎo)致危機(jī)的表面力量是去杠桿和風(fēng)險(xiǎn)溢出，而背后的力量則來自于人性。
　　這次股災(zāi)的起因，是一場(chǎng)針對(duì)股市投資去杠桿所引發(fā)的局部流動(dòng)性危機(jī)，進(jìn)而溢出并引發(fā)了大宗商品的價(jià)格暴跌和人民幣匯率下跌。如果沒有外力干預(yù)，流動(dòng)性危機(jī)可能導(dǎo)致股市一直跌到出現(xiàn)深度價(jià)值才會(huì)止跌，甚至可能催生系統(tǒng)性的金融危機(jī)。最危險(xiǎn)的時(shí)刻也許已經(jīng)過去，迷霧之中，投資者需要在歷史和常識(shí)中思考前進(jìn)方向，A股在有效配置資源的市場(chǎng)和押大小的賭場(chǎng)之間已經(jīng)沒有中間道路。
　　基建投資將帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持穩(wěn)定
　　上半年，GDP增長(zhǎng)數(shù)據(jù)似乎暗示著金融風(fēng)險(xiǎn)的到來，金融行業(yè)的增長(zhǎng)*9次對(duì)GDP增速具有了決定性貢獻(xiàn)，但中觀數(shù)據(jù)和宏觀數(shù)據(jù)出現(xiàn)互相背離。下半年，不排除金融業(yè)增速下降和非金融業(yè)增速下降相伴隨，最終導(dǎo)致GDP增速顯著下降。歷史上，各國(guó)股市泡沫破裂均會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。如果疊加7月份樓市和車市的低迷，這些都對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來壓力。
　　假如政府出臺(tái)更多刺激政策以對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力，則在穩(wěn)增長(zhǎng)政策落實(shí)之下，基建投資將帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持穩(wěn)定，GDP增長(zhǎng)總體可能呈現(xiàn)L型。
　　未來降準(zhǔn)概率大于降息
　　央行[微博]在危機(jī)時(shí)直接為股市背書，在菜價(jià)小漲、豬價(jià)持續(xù)大漲的背景下，其對(duì)證金公司的再貸款等可能提升通脹預(yù)期。進(jìn)入2015年，央行已進(jìn)行了3次降息、3次降準(zhǔn)的操作，銀行間流動(dòng)性已顯示出明顯的寬松態(tài)勢(shì)，資金市場(chǎng)的短期利率在5月中下旬開始已經(jīng)進(jìn)入快速下行通道，我們認(rèn)為伴隨CPI和PPI的拐點(diǎn)臨近，實(shí)際利率水平從5月起將是呈現(xiàn)被減數(shù)(名義利率)快速下降、減數(shù)(物價(jià)水平)企穩(wěn)的局面，實(shí)際利率有望迎來向下拐點(diǎn)，這將更有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，未來降準(zhǔn)概率大于降息。
　　同時(shí)，人民幣增加在SDR中的份額并爭(zhēng)取成為更加重要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣意味著資本市場(chǎng)必須國(guó)際化，A股沒有退路。
　　中長(zhǎng)期上漲邏輯未變
　　股災(zāi)之后市場(chǎng)縮量反彈超過20%，很多個(gè)股換手率很高但成交額并不大，表明場(chǎng)內(nèi)高風(fēng)險(xiǎn)偏好者在輪炒各類題材股，抱著和國(guó)家隊(duì)博弈的心態(tài)做超跌反彈。短期繼續(xù)投機(jī)是缺乏底線的博弈，同時(shí)我們也通過交易量數(shù)據(jù)清楚地看到了杠桿等流動(dòng)性的制約?；仡?013年的債市危機(jī)，只有當(dāng)杠桿去完之后2014年債券市場(chǎng)才開始了慢牛。
　　我們相信在改革轉(zhuǎn)型的大背景下，市場(chǎng)中長(zhǎng)期上漲的邏輯沒有根本改變
　　，畢竟歷史是由相信未來的樂觀主義者書寫的。同時(shí)，估值本身并不是科學(xué)。理性預(yù)期告訴我們，確定的趨勢(shì)就一定會(huì)“過”，而危機(jī)是阻止“過”的*10宿命，從這個(gè)意義上講，5000點(diǎn)和8000點(diǎn)沒有本質(zhì)的區(qū)別。即使在人性驅(qū)使下類似趨勢(shì)會(huì)周而復(fù)始，但從歷史上看，不同階段演繹的方式必須在總結(jié)教訓(xùn)的前提下有所調(diào)整，市場(chǎng)會(huì)自發(fā)地趨利避害。
　　在危機(jī)中完善監(jiān)管
　　監(jiān)管滯后于市場(chǎng)是常態(tài)。觀察美國(guó)市場(chǎng)，監(jiān)管善于反思并及時(shí)糾錯(cuò)，自1929年起，歷次股災(zāi)后都帶來制度的進(jìn)一步市場(chǎng)化和完善。此外，與市場(chǎng)交易相關(guān)的措施有兩項(xiàng)規(guī)定最為顯著：*9，1934年美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)了規(guī)范股票保證金融資的規(guī)定；第二，出臺(tái)了規(guī)范賣空股票時(shí)的上揚(yáng)賣出原則。
　　中金所[微博]*7通知：客戶持有的股指期貨產(chǎn)品賣套利持倉(cāng)合約價(jià)值，不得超過該客戶持有的股指期貨產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的標(biāo)的指數(shù)成分股及對(duì)應(yīng)的ETF基金市值；近日恒生電子(71.39, -0.61, -0.85%)公告，關(guān)閉HOMS系統(tǒng)任何賬戶開立功能，關(guān)閉HOMS系統(tǒng)現(xiàn)有零資產(chǎn)賬戶的所有功能，通知所有客戶不得再對(duì)現(xiàn)有賬戶增資。創(chuàng)新和改革不應(yīng)該成為股災(zāi)的“替罪羊”，對(duì)問題的反思也不應(yīng)該成為A股逆市場(chǎng)化的借口。
　　A股也會(huì)有“新常態(tài)”么？
　　資本市場(chǎng)面臨著大洗牌后的轉(zhuǎn)折：如果轉(zhuǎn)向進(jìn)一步行政化，A股市場(chǎng)可能在“鹽堿地”基礎(chǔ)上徹底邊緣化，新三板市場(chǎng)等則有望成為未來的主板；如果能通過此次災(zāi)難健全市場(chǎng)制度、建設(shè)和完善大金融體系建設(shè)，意味著市場(chǎng)將從荒蠻走向法治、從博弈趨向投資、從散戶轉(zhuǎn)為機(jī)構(gòu)，也意味著A股有望進(jìn)入新常態(tài)。
　　具體反映在估值上，新常態(tài)應(yīng)該是市場(chǎng)在大部分時(shí)間里圍繞合理估值上下波動(dòng)，而不是像過去二十多年里絕大部分時(shí)間市場(chǎng)在合理和高估之間震蕩。如此，投資者才有機(jī)會(huì)賺取企業(yè)發(fā)展的錢，市場(chǎng)才有機(jī)會(huì)在經(jīng)濟(jì)上升期穩(wěn)步向上出現(xiàn)慢牛，A股才能徹底告別牛短熊長(zhǎng)的歷史。以納斯達(dá)克[微博]為參照，2000年巔峰時(shí)PE127倍(A股創(chuàng)業(yè)板巔峰時(shí)PE147倍)，科技股泡沫破裂后估值便急轉(zhuǎn)直下，過去十年估值處在正常范圍內(nèi)，近幾年一直在20倍PE左右徘徊；納斯達(dá)克總市值從03年開始見底回升后(15年為8萬億美元)，而上市公司數(shù)量從2000年3月的4082家下降至15年7月2605家，可見近年來納斯達(dá)克綜合指數(shù)的持續(xù)上漲是得益于優(yōu)勢(shì)企業(yè)的盈利增長(zhǎng)而不是整體的高估值。
　　基于改革、穩(wěn)定、發(fā)展的主基調(diào)，基于人民幣國(guó)際化的既定方向，從推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和鼓勵(lì)創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)著眼，建設(shè)一個(gè)國(guó)際化、市場(chǎng)化的資本市場(chǎng)勢(shì)在必行！經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，希望股市的新常態(tài)同樣值得我們共同期待。
        本文來源：新浪專欄

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