近幾周金融市場(chǎng)的異常波動(dòng)導(dǎo)致一些資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)可觀的上漲，但更多的是觸目驚心的下跌。一段時(shí)間內(nèi)，波動(dòng)將繼續(xù)存在。此輪波動(dòng)受到策略性和結(jié)構(gòu)性因素的綜合作用，反映市場(chǎng)的運(yùn)行環(huán)境正在發(fā)生變化。而由于它可能改變家庭和企業(yè)的行為，加上發(fā)生金融事故的風(fēng)險(xiǎn)增大，我們更加有必要改進(jìn)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)中的下行風(fēng)險(xiǎn)的管理。
　　波動(dòng)性上升——起起落落——之所以成為金融市場(chǎng)的新常態(tài)，有六大原因：
　　首先，新興世界不斷蔓延的經(jīng)濟(jì)放緩勢(shì)頭，正在侵蝕支撐資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定在高位的基礎(chǔ)。關(guān)于全球穩(wěn)定增長(zhǎng)“均衡”的概念已不復(fù)存在——在這種格局里，盡管增長(zhǎng)處于相對(duì)低的水平，富有活力的新興經(jīng)濟(jì)體抵消了歐洲和日本的疲弱。事實(shí)上，幾乎每一個(gè)具有“系統(tǒng)重要性”的新興國(guó)家(包括巴西、中國(guó)、俄羅斯和土耳其)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都在放緩；而且，正如歐洲央行[微博](ECB)行長(zhǎng)馬里奧-德拉吉(MarioDraghi)近日所指出的，歐洲無(wú)法接過擔(dān)子——這意味著美國(guó)要挑起過大的重?fù)?dān)，充當(dāng)強(qiáng)有力的全球增長(zhǎng)火車頭。
　　第二，資產(chǎn)價(jià)格之前高企，在某些情況下處于泡沫區(qū)域。中國(guó)或許正是這方面的a1例子。就像十年前美國(guó)把居者有其屋作為一個(gè)社會(huì)目標(biāo)，中國(guó)官員鼓勵(lì)民眾廣泛參與股市。而且，與美國(guó)在房地產(chǎn)領(lǐng)域的情況一樣，中國(guó)這種現(xiàn)象也導(dǎo)致了價(jià)格泡沫，并且很難以有序的方式消下去。
　　第三，兩個(gè)經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性大震蕩的市場(chǎng)把周期性的金融動(dòng)蕩傳導(dǎo)到其他市場(chǎng)。面對(duì)多重沖擊，包括中國(guó)意外調(diào)整匯率機(jī)制，全球增長(zhǎng)放緩的有害影響，大規(guī)模資本流出，以及大宗商品出口收入大幅下降(部分國(guó)家)，新興市場(chǎng)貨幣難以重新站穩(wěn)腳跟。而由于供應(yīng)中斷事件、需求因素以及彈性產(chǎn)油國(guó)(swingproducer)的局勢(shì)，石油市場(chǎng)也面臨類似情況。
　　第四，市場(chǎng)對(duì)政策制定者快速、有效做出反應(yīng)的能力信心下降。原因之一是太久以來過度依賴央行來制定政策；另一個(gè)原因是全球重大挑戰(zhàn)脫離了兩個(gè)最強(qiáng)大的央行美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行的直接控制范圍。日前G20土耳其會(huì)議的結(jié)果無(wú)助于挽回市場(chǎng)信心受損的狀況。
　　第五，“錯(cuò)誤時(shí)間的正確政策”的危險(xiǎn)再次清晰地浮現(xiàn)在我們眼前，這一次將出自美聯(lián)儲(chǔ)之手。從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的角度出發(fā)，美國(guó)央行官員本周開會(huì)時(shí)有很好的理由加息，周五的就業(yè)報(bào)告提供證據(jù)。然而，就像上月中國(guó)加大匯率靈活性的舉措一樣，在這個(gè)特別的關(guān)頭，這項(xiàng)正確的國(guó)內(nèi)政策可能加劇全球金融動(dòng)蕩。
　　最后，近期市場(chǎng)走勢(shì)加深了人們對(duì)具有破壞性的流動(dòng)性不足和產(chǎn)品故障問題的擔(dān)憂。這部分是由于在監(jiān)管和市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)下，經(jīng)紀(jì)自營(yíng)商的中介角色相對(duì)于終端用戶需求出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性萎縮，特別是在共識(shí)觀點(diǎn)變化導(dǎo)致普遍希望調(diào)整投資組合的情況下；還有一部分原因是，某些產(chǎn)品，尤其是交易所交易基金和風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)基金的激增，這些產(chǎn)品關(guān)于業(yè)績(jī)表現(xiàn)和流動(dòng)性的承諾在市場(chǎng)流動(dòng)性缺乏時(shí)期受到了影響。
　　這六個(gè)因素的影響不大可能很快消失。此外，它們?cè)斐闪艘粋€(gè)更根本的現(xiàn)象——即市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的變化，從由央行抑制金融資產(chǎn)價(jià)格，轉(zhuǎn)向更好反映全球金融系統(tǒng)的周期性、結(jié)構(gòu)性和長(zhǎng)期性波動(dòng)的重新定價(jià)過程。
　　目前為止，波動(dòng)性上升的影響——包括好的和壞的影響——局限在金融領(lǐng)域；迄今也沒有造成任何重大金融事故。但如果這種狀況持續(xù)下去并且變得更加混亂無(wú)序，其向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)“溢回”的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)上升，使家庭更不愿意消費(fèi)，使企業(yè)減少在新廠房、設(shè)備和招工方面的投資。
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