3個月時間，從公布重大資產(chǎn)重組到最終方案落地，中交建集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)重組一度打破了招商、中海等央企重組時間漫長的慣例。然而，此次重組的“死亡”過程同樣迅速。
重組方案落地23天后，6月13日，中房地產(chǎn)[-1.49%資金研報]公告稱，因中交地產(chǎn)債權(quán)人反對中交地產(chǎn)提出的《關(guān)于不要求公司提前清償債務(wù)及提供額外擔(dān)保的議案》，上市公司決定重組終止。
激動的投資者在稍早時候已得知重組終止的消息，他們在6月13日早晨的重組投資者說明會上將矛頭指向公司大股東，“是否存在與大股東在重組事項上勾結(jié)來損害中小股東利益”“方案都岀來了，時間也將近四個月了，需要給我們一個全面的回答”。
究其原因，正如中房地產(chǎn)在6月14日所描述的，重組擱淺是由于在資產(chǎn)包的清出過程中，中交地產(chǎn)因故需要減少注冊資本金，這直接導(dǎo)致公司兩筆5年期合計28億元公司債[0.05%]券需要提前清償。而債權(quán)人否決了中交地產(chǎn)提出的延期清償?shù)淖h案。
對于投資者而言，此次重組擱淺的后果是14日中房地產(chǎn)復(fù)牌跌停，未來資產(chǎn)還有繼續(xù)減值的風(fēng)險。
先天不足的重組方案
“意料之外的是，按照規(guī)定重組過程交給中交有充足的時間進(jìn)行頂層設(shè)計，不過最終交出來的方案卻存在這種問題。如果背后沒有更深層問題的話，重組方案是存在原則問題的。”一位投資者這樣描述。
5月20日，中房地產(chǎn)發(fā)布重組預(yù)案，公司擬以12.16元/股發(fā)行5.29億股，作價64.34億元收購中交房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司（以下簡稱“中交房地產(chǎn)集團(tuán)”）持有的中交地產(chǎn)100%股權(quán)，以及中房集團(tuán)持有的中住兆嘉20%股權(quán)、中房蘇州30%股權(quán)、中房天津49%股權(quán)、重慶嘉潤30%股權(quán)、重慶嘉匯30%股權(quán)。
根據(jù)中交地產(chǎn)內(nèi)部重組方案，中交地產(chǎn)將持有的中國城鄉(xiāng)建設(shè)發(fā)展有限公司100%股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至地產(chǎn)集團(tuán)，并將持有的中交物業(yè)有限公司100%股權(quán)和中交實業(yè)發(fā)展投資有限公司100%股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至中房集團(tuán)。
這意味著資產(chǎn)在流出的同時并沒有相應(yīng)資本金進(jìn)入填補(bǔ)空缺，這就造成一種變相虧損狀態(tài)。
而這種狀態(tài)最直接表現(xiàn)就是中交地產(chǎn)所有者權(quán)益一度低于公司的注冊資本金。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，中交地產(chǎn)股東地產(chǎn)集團(tuán)作出決定，同意將中交地產(chǎn)的注冊資本由50億元減至42億元。
“這一系列安排看似合理卻存在問題，中交房地產(chǎn)集團(tuán)方面完全可以通過置換方式向中交地產(chǎn)注入其他地產(chǎn)資產(chǎn)包以避免減資出現(xiàn)”，一位資深證券人士認(rèn)為，“或者中交與中房在具體方案方面也能進(jìn)行協(xié)商，暫時沒有必要進(jìn)行資產(chǎn)剝離。”一種可能的解釋是，雖然中房地產(chǎn)的控股股東中住地產(chǎn)為中交房地產(chǎn)集團(tuán)控股子公司，不過這家上市平臺與背后的實際控制人的關(guān)系并不是鐵板一塊，一個證據(jù)是2014年1月20日，中房地產(chǎn)總經(jīng)理吳文德因工作變動辭職，隨后已經(jīng)并入中交集團(tuán)的中房集團(tuán)任命史強(qiáng)軍為副董事長，孫衛(wèi)東為總經(jīng)理。
在任命孫衛(wèi)東為總經(jīng)理的表決中，中房地產(chǎn)董事劉兆豐表示了強(qiáng)烈反對，認(rèn)為孫衛(wèi)東不具備擔(dān)任公司總經(jīng)理的能力。
因此，為了保證注入上市平臺資產(chǎn)包的優(yōu)質(zhì)，在此次中房與中交整合過程中，中交方面對中房作出了某些承諾，其中一條可能就是保證注入資產(chǎn)均為相對優(yōu)質(zhì)的地產(chǎn)公司。在這種情形下，中交地產(chǎn)就不得不面對“劣質(zhì)”資產(chǎn)被剝離的命運(yùn)。
而選擇通過資產(chǎn)置換的方式向中交地產(chǎn)注入其他地產(chǎn)資產(chǎn)同樣困難重重。目前，中交房地產(chǎn)集團(tuán)旗下中交地產(chǎn)以外僅有中住地產(chǎn)和中交鼎信兩家公司，其中涉及房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的中住地產(chǎn)旗下?lián)碛腥A能（海南）實業(yè)開發(fā)公司三亞公司以及惠州華能房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營公司兩家房地產(chǎn)開發(fā)的項目公司。
值得注意的是，這兩家地產(chǎn)子公司分別在2015年5月14日和2016年4月29日將各自的經(jīng)營范圍變更為與房地產(chǎn)經(jīng)營無關(guān)，這也意味著對于中交房地產(chǎn)集團(tuán)來說用于注入中交地產(chǎn)的資產(chǎn)包已經(jīng)再無選擇，重組方案匆匆上馬，*10的希望只能寄托于債權(quán)人投票通過。
債權(quán)人的算盤
按照《公司法》第186條規(guī)定，公司需要減少注冊資本時，必須編制資產(chǎn)負(fù)債表及財產(chǎn)清單，通告?zhèn)鶛?quán)人并予以公告。公司應(yīng)當(dāng)自作出減少注冊資本決議之日起10日內(nèi)通知債權(quán)人，并于30日內(nèi)在報紙上至少公告3次。債權(quán)人自接到通知書之日起30日內(nèi)，未接到通知的自*9次公告之日起90日內(nèi)，有權(quán)要求公司清償債務(wù)或者提供相應(yīng)的擔(dān)保。
5月12日，中交地產(chǎn)“16中交債”和“16中交01”分別召開債券持有人會議，但其提議的《關(guān)于不要求公司提前清償債務(wù)及提供額外擔(dān)保的議案》未獲通過。
此舉引起深交所的關(guān)注，5月26日深交所向中房地產(chǎn)發(fā)出問詢函，4大項23小項問題直指減資事項觸發(fā)的債券持有人會議的召開。由于債券持有人會議的否定結(jié)果可能會影響減資事宜的后續(xù)辦理情況，導(dǎo)致減資無法執(zhí)行。深交所讓中房地產(chǎn)量化分析債券持有人會議不通過減資事項導(dǎo)致中交地產(chǎn)提前清償債務(wù)對于中交地產(chǎn)的具體影響。
對此，中房地產(chǎn)認(rèn)為若再次召開債券人會議仍未同意減資事項相關(guān)議案，則可能使中交地產(chǎn)面臨提前清償債務(wù)的風(fēng)險，并對中交地產(chǎn)流動性產(chǎn)生影響。
以中交地產(chǎn)2016年4月30日未經(jīng)審計的母公司財務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，為了補(bǔ)足貨幣資金及需清償債務(wù)金額之間的差額，假設(shè)中交地產(chǎn)增加10億元流動資金貸款來測算，提前清償債務(wù)將使中交地產(chǎn)的流動比率由4.01降至1.67。
此外，中房地產(chǎn)同時認(rèn)為債券持有人會議不通過減資事項相關(guān)議案導(dǎo)致中交地產(chǎn)提前清償債務(wù)將可能對中交地產(chǎn)的后續(xù)發(fā)展及盈利能力帶來不確定性，進(jìn)而對本次重組產(chǎn)生不利影響。
事實上，雖然在整合重組標(biāo)的后中房地產(chǎn)的規(guī)模以及土地儲備都將上升一個臺階，不過該標(biāo)的的真實盈利能力存疑，同樣這也是債權(quán)人對未來前景不看好從而投出反對票的重要原因。
公開資料顯示，2014年和2015年，標(biāo)的公司業(yè)績連續(xù)虧損或者大幅下降：中交地產(chǎn)2015年扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤同比下滑38.06%；中住兆嘉的凈利潤同比下滑33.05%；中房蘇州2014年凈利潤為-1777.54萬元，2015年扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為1529.65萬元；中房天津凈利潤分別為-318.25萬元和-460.82萬元；重慶嘉潤凈利潤分別為-247.67萬元和-461.50萬元；重慶嘉匯凈利潤分別為-1059.43萬元和-383.56萬元。
退一步講，中房地產(chǎn)所看重的土地儲備也并不如想象中美好。中交地產(chǎn)庫存項目主要分布在非核心區(qū)域和三四線城市，其中二線城市之外的庫存項目主要集中在舟山、即墨、如皋、宜興等地，賬面價值高達(dá)93.95億元，占總庫存的70.1%。
發(fā)現(xiàn)這些區(qū)域的物業(yè)不僅包括住宅，還有商業(yè)、批發(fā)零售、旅游度假等多種業(yè)態(tài)，且目前的銷售去化率多數(shù)集中在60%以下，可以預(yù)見這些項目有很大幾率成為去庫存的難點。
重組靴子難落地
中交地產(chǎn)表示，由于債券持有人會議的否定結(jié)果可能影響減資事宜的后續(xù)辦理，進(jìn)而影響中交地產(chǎn)作為交易標(biāo)的注入上市公司，對本次重組方案的執(zhí)行帶來重大不確定性。于是，公司決定終止本次重大資產(chǎn)重組事項。
由于在公告中中交地產(chǎn)承諾，自公告刊登之日起6個月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組事項。這也意味著中交系地產(chǎn)重組的“靴子”在2016年已無落地希望。
同樣不能落地的還有此前在重組預(yù)案中提到的“綠城角色”。根據(jù)最初的方案設(shè)計，中交方面承諾方案生效之日起三年內(nèi)，通過“品牌定位劃分、區(qū)域市場劃分、資產(chǎn)整合、業(yè)務(wù)整合等”解決A/H平臺同業(yè)競爭問題。
此外，公司還承諾下屬公司將逐步退出房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，除現(xiàn)有的存量房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)外，原則上不再自行獲取新的地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)土地儲備，不再從事新的房地產(chǎn)開發(fā)項目。如今看來進(jìn)程也將放緩。
易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，類似于中交重組擱淺的情形在央企中并不少見，其背后是復(fù)雜的行政、人事和利益的反復(fù)博弈。然而，作為對比最核心的業(yè)務(wù)卻增長緩慢。
中房地產(chǎn)2015年財報顯示，期內(nèi)上市公司實現(xiàn)凈利潤2842萬元，同比下降62.43%；基本每股收益0.1元，同比下降60%。
目前，中交系地產(chǎn)業(yè)務(wù)平臺顯得分散。集團(tuán)旗下還有13家二級公司開展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，集團(tuán)內(nèi)2家，股份內(nèi)11家。房地產(chǎn)項目開發(fā)區(qū)域也非常分散，目前全集團(tuán)共有57個房地產(chǎn)項目，分布在21個省區(qū)，一線城市僅有5個，多數(shù)地區(qū)僅有一個項目。
而中房地產(chǎn)與中交地產(chǎn)的整合起步階段就遭遇挫折，給中交系的整合蒙上一層陰影，也給整個央企地產(chǎn)重組再次敲響警鐘。
本文來源：中國房地產(chǎn)報；作者：周翔宇