編者按：中金公司首席經(jīng)濟學家梁紅認為，總體而言，近期股市下跌應該還未對中國居民和金融機構資產(chǎn)負債表造成很大損害。居民整體資產(chǎn)負債表在此次股市調(diào)整中受損有限，但收入分配可能有所惡化。
　　總體而言，近期股市下跌應該還未對中國居民和金融機構資產(chǎn)負債表造成很大損害。居民整體資產(chǎn)負債表在此次股市調(diào)整中受損有限，但收入分配可能有所惡化。近期股市下跌對經(jīng)濟增長的直接影響是可控的。
　　迄今為止，上證綜指從今年6月12日的高點下挫了26%，同期深圳創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌了33%。本篇報告試圖從宏觀的角度來分析近期股市下跌對經(jīng)濟的潛在影響。
　　我們認為，總體而言，近期股市下跌應該還未對中國居民和金融機構資產(chǎn)負債表造成很大損害。
　　居民整體資產(chǎn)負債表在此次股市調(diào)整中受損有限，但收入分配可能有所惡化。國內(nèi)A股市場于今年6月12日短暫觸及其近期高點，當時A股市場自由流通市值達29.1萬億元，其中約80%的自由流通市值由散戶投資者持有。因此，在近期市場高點時中國家庭持有約23.3萬億元的股權賬面財富。
　　截至7月14日，中國家庭持有的股權賬面財富縮水了6.8萬億元(或30%左右)至16.5萬億元。所幸的是，中國家庭持有53萬億元的銀行存款以及40萬億元的非股權流動資產(chǎn)，為股權財富的縮水提供了緩沖。
　　此外，相比房地產(chǎn)資產(chǎn)，中國家庭持有的股權資產(chǎn)規(guī)模較小——即使采用西南財經(jīng)大學對居民房地產(chǎn)資產(chǎn)總量的保守估計，股權投資損失30%對中國居民資產(chǎn)負債表的影響僅相當于房地產(chǎn)價格下跌3%。另外，盡管近期股市下跌，中國家庭的股權財富今年以來仍然增加了約5萬億元，自去年7月份以來累計增加了9萬億元。
　　然而，來自中國證券登記結算有限責任公司的官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自去年7月份以來高凈值投資者的財富增長更加明顯，截至今年6月底，持股市值*6的前97,000個個人賬戶占居民股權資產(chǎn)總量的接近一半，顯示高凈值人群財富更加集中。
　　因此，中國居民增加現(xiàn)金存款以外資產(chǎn)配置的趨勢仍在繼續(xù)，且居民部門加杠桿的能力目前還未受損。我們估計，現(xiàn)金存款仍占中國家庭總流動資產(chǎn)的50%左右，而這一比例在美國只有14%。
　　此外，中國家庭的金融負債仍處于較低的水平，僅為15萬億元(相當于GDP的24%)，對應53萬億元居民存款和100萬億元居民總流動金融資產(chǎn)——而美國的家庭負債相當于GDP的81%(圖表3)。
　　因此，中國居民增加對非現(xiàn)金金融資產(chǎn)的配置仍將是長期趨勢。雖然一些投資者可能會由于短期可見度下降而回避國內(nèi)股市投資，但對房地產(chǎn)和固定收益類金融資產(chǎn)等的長期配置需求仍然存在，尤其是考慮到房地產(chǎn)的負擔能力已顯著改善。圖表4顯示，得益于房價近年來的盤整以及近期按揭貸款利率的顯著下降，房價收入比和按揭貸款月還款比率均已降至多年低位。
　　另一方面，到目前為止，股市下跌對金融機構(尤其是銀行和券商)資產(chǎn)負債表還未形成較大的沖擊。由于銀行和券商融資配資產(chǎn)品設計上的資本緩沖比例較高及風險管理參數(shù)較嚴格，到目前為止融資和配資活動對它們資產(chǎn)負債表的影響應該不大。通過信托融資的配資可能面臨更多的風險，由于其杠桿較高，投資的標的更廣泛。但我們估計，這類配資的總體規(guī)模相對較小，影響可控，尤其是考慮到7月7日后市場流動性已經(jīng)有所恢復
　　我們認為，近期股市下跌對經(jīng)濟增長的直接影響是可控的。
　　總體而言，負財富效應的影響應該較為有限。由于財富效應的傳導通常需要4-5個季度才能完成，過去4-5個星期股市的短暫筑頂和急速所調(diào)整帶來的負財富效應很可能是有限的。因此我們認為，在評估潛在的財富效應時，比較科學的算法應該采用多個月股權資產(chǎn)的平均值，而不是計算短期內(nèi)峰值到低谷的變化幅度。
　　今年2季度中國家庭持有的股權財富平均約為19萬億元。假設從現(xiàn)在開始市場環(huán)境維持相對穩(wěn)定，中國家庭持有的季度平均股權財富可能縮水2.5-3萬億元至16-16.5萬億元[4]。假設財富效應對消費的傳導比率為2-3%，近期股市下跌可能對GDP增速造成0.1個百分點左右的負面影響。但與去年2季度相比，家庭總的股權財富仍然增加了約9萬億元(去年2季度家庭總的股權持有量平均只有7.3萬億元)，由此產(chǎn)生的正財富效應相當于GDP的0.3-0.4%。
　　單獨來看，金融機構增加值增速可能放緩，導致同比GDP增速下降0.4-0.5個百分點。我們估計，今年2季度金融行業(yè)增加值同比增長18-19%，為同比GDP增速貢獻了約1.8個百分點。假設金融行業(yè)增速在股市進入盤整后放緩，并參考去年3季度和4季度行業(yè)的平均增速，實際GDP增速可能受到0.4-0.5個百分點的拖累。但另一方面，近期貨幣擴張加速，無風險利率持續(xù)下降，有望推動經(jīng)濟在下半年迎來周期性溫和復蘇，從而部分抵消金融行業(yè)增速放緩帶來的潛在負面影響。
　　股權融資暫停對經(jīng)濟的直接影響應該有限。過去12個月，新股發(fā)行融資總額為6,720億元，相當于同期新增社會融資總量的5%，以及今年6月份新增人民幣(6.2097,0.0000,0.00%)貸款的一半左右。
　　盡管顯性沖擊有限，中國股市近期過山車般的走勢還是帶來了一些隱性損失，其中包括投資者的信心的挫傷以及一些股市相關改革的暫時減速。近期股市的動蕩表明，金融市場監(jiān)管和風險管理仍有改善的空間。我們相信，持續(xù)的市場化改革，以及風險控制和危機應對能力的加強，將很大程度上幫助國內(nèi)外投資者重拾信心。
　　(本文作者介紹：中金公司首席經(jīng)濟學家，來源：新浪財經(jīng)）

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