我們高頓網(wǎng)校小編于11月26日專心致志為您整理了一則業(yè)界評論的新聞：邵覺得近期的雙重脫媒創(chuàng)造資本市場超級機會
　　■當前經(jīng)濟發(fā)展模式由過去的政府主導型向市場創(chuàng)新型艱難挺進，因而更需要資本市場配合創(chuàng)新的多種業(yè)務(wù)模式、風險偏好等，提供多層次的金融服務(wù)。多層次資本市場建設(shè)對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型一個重要的支撐，就體現(xiàn)在能夠更加合理地將資源配置到代表未來產(chǎn)業(yè)升級方向的企業(yè)，尤其是那些無法在現(xiàn)有投融資體系中獲得足夠資金支持的中小企業(yè)手中。
　　■資本市場是優(yōu)化市場要素配置、企業(yè)投融資、兼并重組等的市場化平臺，信息透明度和市場化程度較高。而混合所有制的首要核心問題就是國資轉(zhuǎn)讓，通過資本市場運作，其定價、交易過程相對公開、有效，上市公司治理相對透明、規(guī)范，不管是被轉(zhuǎn)讓國有資本流失的顧慮，還是民營資本話語權(quán)的保障都可以得到有效解決。
　　■國企混合所有制改革的深入推進或?qū)⑸疃燃ぐl(fā)國資參股上市公司的競爭活力和價值體現(xiàn)。目前A股總市值大約30萬億，其中國企大約占比60%，國資實際控制人持股占比在25%左右。如果這些資本增值10%以上，將撬動數(shù)萬億市值增長空間！資本市場也將迎來超級機會！
　　今年以來，經(jīng)濟下行壓力持續(xù)，然而A股市場表現(xiàn)卻波瀾壯闊，上證綜指也創(chuàng)出近三年來的新高。這背后的原因，我們認為恰是“新常態(tài)”的體現(xiàn)：經(jīng)濟增速下臺階同時改革提供新動力，而資本市場也要開始從短周期的復蘇轉(zhuǎn)向關(guān)注中長期經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的結(jié)構(gòu)變化。表面上經(jīng)濟增速減速換擋，實質(zhì)上是經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)型，“實現(xiàn)由高速增長向更高效率、更高效益的高效增長躍升”。
　　具體而言，中國經(jīng)濟需要通過深化改革強化市場的決定性作用，發(fā)揮要素自由流動的活力和市場的資源優(yōu)化配置功能，改變過往依靠資源和要素投入為主的驅(qū)動方式，逐步轉(zhuǎn)向效率優(yōu)先和創(chuàng)新驅(qū)動的方式。
　　畸形的金融市場
　　難以解決實體經(jīng)濟的融資需求
　　在過去二十年經(jīng)濟高速增長的同時，我們的M2也以每年平均增速超過20%的速度印鈔票，目前廣義貨幣M2已高達120萬億元，從一定程度說明經(jīng)濟增長更多靠要素推動，而經(jīng)濟效率和效益并不高。與此同時，雖然M2占GDP的比重接近200%，但融資難、融資貴問題依然存在，這也充分說明實體經(jīng)濟不得不進入轉(zhuǎn)型新常態(tài)。長期流動性的變革拐點也正在來臨，一個較中性的貨幣增長，例如GDP7%-8%+通貨膨脹2%-3%=10%再給1%-2%的資產(chǎn)貨幣化，即12%左右的M2增速將成為常態(tài)，泡沫狂飆的時代已然過去。
　　經(jīng)濟增速下臺階的同時，社會融資成本高企，一部分表現(xiàn)是企業(yè)的財務(wù)費用增長過快。這背后的原因可能是因為企業(yè)經(jīng)營的高負債率和高杠桿率，與此同時，企業(yè)經(jīng)營效益下降又使得自我積累和補充資本金能力下降。雖然企業(yè)債券融資有所增加，但由于證券市場持續(xù)低迷、上市融資成本較高、輔導審批流程過長等原因，使得企業(yè)通過資本市場補充資本金比較困難。
　　從M1增速與M2增速的差值所表征的貨幣活化程度來看，近年來M2增速持續(xù)高于M1增速，顯示了貨幣活化度降低，相對的資本市場表現(xiàn)也非常低迷，更多處于存量博弈的狀態(tài)，這也使得資本市場支持實體經(jīng)濟的功能未能充分發(fā)揮。
　　一方面，由于宏觀調(diào)控，2010年開始監(jiān)管部門收緊了銀行對房地產(chǎn)、地方融資平臺等領(lǐng)域的融資，銀行表內(nèi)資產(chǎn)受到嚴格控制；另一方面，“金融抑制”導致了資源配置的扭曲，效率相對較低的國有企業(yè)和大型企業(yè)壟斷了金融資源，而大量民營企業(yè)或中小企業(yè)難以獲得足夠的信貸資金。傳統(tǒng)銀行體系不能滿足資金匹配、融資中介的功能，由此孽生出龐大的影子銀行體系（狹義上的影子銀行指從事債權(quán)類業(yè)務(wù)的一類非銀行金融機構(gòu)，廣義的影子銀行體系包括多層次資本市場）。而影子銀行的存在，事實上無形推高了社會融資成本。
　　根據(jù)此前我們的測算，2002年以來實體支持類的影子銀行總規(guī)模的擴張速度有明顯的優(yōu)勢，由2002年的1.58萬億元增長至2012年的30.30萬億元，年均復合增長率34.38%，遠高于同期本外幣貸款17.12%的增長率，與本外幣貸款余額之比也由11.29%上升至45.03%。與此同時，非標債權(quán)占比持續(xù)上升，由2002年的33.15%上升至2012年的63.39%。
　　非標資產(chǎn)證券化和剛性兌付的打破
　　需要資本市場介入
　　非標債權(quán)融資方式快速發(fā)展一方面極大推動了利率市場化進程，特別是在金融抑制環(huán)境下并以間接融資為主的金融體系中，以市場定價為主的非標債權(quán)在滿足融資需求的同時，促進了資金價格在市場中的有效形成；但是，另一方面由于非標債權(quán)自身信息披露不充分、流動性差等特點，也帶來了一定的系統(tǒng)性風險，由于利率較高，在經(jīng)濟處于低谷的時期，融資主體若不能有效控制風險，極易形成從投資性融資到投機性融資甚至龐氏融資轉(zhuǎn)換。
　　自2012年底以來財政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會出臺了一系列文件規(guī)范非標債權(quán)，今年以來的融資總量中非標債權(quán)也出現(xiàn)了較快下降。因此，未來一段時間非標債權(quán)必然向企業(yè)債券和股票融資轉(zhuǎn)換，同時資產(chǎn)證券化也是轉(zhuǎn)換的一條重要路徑，在這一過程中，資本市場的角色或?qū)⒃絹碓街匾?/div>
　　未來，資產(chǎn)證券化或?qū)⒋罅ν七M。預(yù)計今年12月份開始啟動的《證券法》修訂，或?qū)姆申P(guān)系上明確債券的適用范圍，將信托計劃、各種類債券的理財產(chǎn)品等全部規(guī)范為公募或者私募的債券或者資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，擴大資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍（信貸資產(chǎn)證券化、企業(yè)資產(chǎn)證券化等，即MBS、ABS等），引導社會資本從“倒利差”轉(zhuǎn)向?qū)訉嶓w經(jīng)濟融資需求。
　　從另一個層面來看，企業(yè)融資成本主要包括資金成本、營運成本、風險溢價等部分。而經(jīng)濟減速期間，前景不明朗、不良資產(chǎn)率上升也會導致風險溢價走高。今年以來，商業(yè)銀行不良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)率從雙降轉(zhuǎn)為雙升，2014年末企業(yè)貸款不良率較2013年初上升0.11個百分點，此外商業(yè)銀行展期貸款占比持續(xù)上升。這些數(shù)據(jù)意味著貸款利率中包含的風險溢價將上升。
　　央行在今年的金融穩(wěn)定報告中明確表示，“剛性兌付”現(xiàn)象有悖于“賣者盡責，買者自負”的市場原則，不僅助長了道德風險，也抬高了市場無風險資金定價，應(yīng)在風險可控的前提下，有序打破剛性兌付，順應(yīng)基礎(chǔ)資產(chǎn)風險的釋放，讓一些違約事件在市場的自發(fā)作用下“自然發(fā)生”。
　　與此同時，地方政府債務(wù)正在走向市場化、透明化。今年新《預(yù)算法》修訂，《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》發(fā)布，以及財政部發(fā)布的《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作模式有關(guān)問題的通知》等政策，本屆政府在財稅改革和債務(wù)問題上正逐步推進頂層制度設(shè)計，以時間換空間，開啟地方政府市場化、透明化融資之路，以替代、置換地方政府通過其他影子銀行渠道（如信托等）進行的隱形、高成本舉債，最終消化存量地方政府債務(wù)，并逐步解決地方政府財政收支的不匹配，使其走上可持續(xù)道路。潛在的信用擔保和剛性兌付也將逐漸消融，而資本市場將在其中發(fā)揮重要作用。作為企業(yè)融資的重要渠道之一，資本市場通過發(fā)揮市場化配置資源的功能，可以有效分散融資過度集中于銀行信貸的風險，同時，市場的價格發(fā)現(xiàn)和風險定價機制將有效打破剛性兌付。
　　資本市場是優(yōu)化資源配置的主戰(zhàn)場
　　首先，直接融資依賴于資本市場。今年出臺的“新國九條”中，明確提出實體經(jīng)濟發(fā)展面臨瓶頸，需要通過資本市場更合理的資本和資源配置來化解，促進直接融資與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展、提高直接融資比重，促進資本形成和股權(quán)流轉(zhuǎn)，更好發(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置的作用。間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變需要提供更豐富的交易場所和交易方式――這都依賴于多層次資本市場的建設(shè)。
　　其次，資本市場推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，助力創(chuàng)新型經(jīng)濟。資本市場是被證明的新興產(chǎn)業(yè)的催化劑，以2014年的并購市場為例，在涉及上市公司的比較重要的并購事件中，新興產(chǎn)業(yè)如傳媒和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、如生物醫(yī)藥、TMT、高端機械裝備更多地受到了資本市場的青睞，這充分體現(xiàn)了資本市場有利于產(chǎn)業(yè)發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新，從而推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。
　　當前經(jīng)濟發(fā)展模式由過去的政府主導型向市場創(chuàng)新型艱難挺進，因而更需要資本市場配合創(chuàng)新的多種業(yè)務(wù)模式、風險偏好等，提供多層次的金融服務(wù)。多層次資本市場建設(shè)對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型一個重要的支撐，就體現(xiàn)在能夠更加合理地將資源配置到代表未來產(chǎn)業(yè)升級方向的企業(yè)，尤其是那些無法在現(xiàn)有投融資體系中獲得足夠資金支持的中小企業(yè)手中。創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域股權(quán)交易市場等的建設(shè)將支撐新產(chǎn)業(yè)、新模式、新業(yè)態(tài)、新技術(shù)的涌現(xiàn)。未來或?qū)⑦M一步推動各板塊之間、甚至跨市場的良性流動，充分利用轉(zhuǎn)板制度來連通協(xié)調(diào)各層次市場的有序發(fā)展，實現(xiàn)資源的有效配置。
　　未來多層次資本市場的“層次”將體現(xiàn)在兩個方面，橫向和縱向，橫向以品種為軸，股票、債券、衍生品、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品并重，縱向以交易方式為徑，交易所、銀行間市場、新三板、區(qū)域股權(quán)市場和柜臺市場鼎立，這一橫一縱之間支撐起資本市場的大舞臺。
　　最后，資本市場也正成為傳統(tǒng)企業(yè)開展并購重組實現(xiàn)做大做強、產(chǎn)業(yè)升級或轉(zhuǎn)型的重要渠道。隨著經(jīng)濟進入“新常態(tài)”，許多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司尋求突破和轉(zhuǎn)型，尋找更高的利潤增長點，一些行業(yè)龍頭企業(yè)內(nèi)生增長動力不足，需要通過并購實現(xiàn)外延式增長。同時，企業(yè)并購資金需求量較大，而資本市場具有融資功能，能夠為并購重組提供資金支持。
　　今年3月份，國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》，明確提出豐富企業(yè)兼并重組融資渠道和支付方式，完善資本市場，發(fā)揮資本市場作用。全社會兼并收購浪潮的內(nèi)部和外部環(huán)境都正在形成，而這也正是轉(zhuǎn)型經(jīng)濟的重要特征之一，有望持續(xù)數(shù)年。
　　統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年初至11月，國內(nèi)市場已經(jīng)完成的并購案例達到1401個，交易總金額超過8456億元。這其中，資本市場正逐漸成為并購重組的主渠道，涉及上市公司的并購交易數(shù)量超過540個，占比近40%。
　　資本市場是實現(xiàn)混合所有制的a1路徑
　　近年來國企ROE持續(xù)降低，經(jīng)營效率持續(xù)低下，使得國企改革成了必須要面對的問題；而腐敗叢生和國企海外戰(zhàn)略屢屢因為公司治理問題受挫，又倒逼國企改革加速執(zhí)行。在國企改革的一系列要素中，資本市場對于國企改革有著最為重大的作用，它既是實現(xiàn)國企混合所有制改革的主要場所，也是國有資產(chǎn)保值增值的a1路徑。
　　正如我們一直所強調(diào)，私有化未必會帶來效率的提升，重要的是平等待遇和混合所有制，公平競爭會真正激發(fā)活力和創(chuàng)造力，因此市場化導向是必然趨勢，而作為市場的參與者之一，國企改革必然會加速推進。
　　混合所有制的實現(xiàn)路徑主要是通過上市公司和資本市場進行資本運作與市值管理，打造公開透明的公眾公司，保證規(guī)則的透明化。以上海國資改革為例，要求做到“四個公開”：信息公開、定價公開、競爭公開、程序公開。中共上海市委書記韓正曾表示，“國有企業(yè)集團整體上市，打造公開透明的公眾公司，是上海發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的基本實現(xiàn)方式，下半年要全力推動一批企業(yè)集團整體上市，加快推進企業(yè)市場化、開放式縱向整合。”
　　首先，國資平臺建設(shè)需要資本市場參與。國有資本運營和投資平臺是針對現(xiàn)行國資委監(jiān)管體制作出的重要改革。通過國有資本投資運營平臺這一層次的架設(shè)，國資委的經(jīng)營職責得到剝離，保留的僅僅是其監(jiān)管者的角色。國有資本流動平臺還能強化國有資本的保值增值。長久來看，除國企利潤直接上繳財政之外，貨幣形式存在的國企分紅和退出得到的資本都將全部劃至全國社保管理機構(gòu)以充實養(yǎng)老基金，再以財務(wù)投資形式重新回籠到資本市場進行保值增值，從而實現(xiàn)國有資本積累成果的全民共享。
　　這一過程，包括國有資本運營平臺的運作、股份轉(zhuǎn)讓、股份購買、兼并收購都需要資本市場的參與。資本市場是優(yōu)化市場要素配置、企業(yè)投融資、兼并重組等的市場化平臺，信息透明度和市場化程度較高，而混合所有制的首要核心問題就是國資轉(zhuǎn)讓，通過資本市場運作，其定價、交易過程相對公開、有效，上市公司治理相對透明、規(guī)范，不管是被轉(zhuǎn)讓國有資本流失的顧慮還是民營資本話語權(quán)的保障都可以得到有效解決。
　　其次，通過上市公司平臺改變國有企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)。目前國企高管高度集權(quán)、監(jiān)督缺失，內(nèi)部監(jiān)督如企業(yè)監(jiān)事會、紀檢監(jiān)察部門、工會組織等，對國企一把手缺乏實質(zhì)約束，就連董事會甚至都可以說形同虛設(shè)。這一治理結(jié)構(gòu)直接導致了國企高管的腐敗頻發(fā)。通過上市公司，可以建立起以投資為紐帶的董事會制度，規(guī)范法人治理結(jié)構(gòu)和實行職業(yè)經(jīng)理人管理。所有上市公司事實上都是混合所有制企業(yè)，關(guān)鍵是怎么發(fā)揮中?。ü姡┕蓶|作用！
　　最后，市值管理：通過上市公司平臺實現(xiàn)國資、民資共贏?；旌纤兄剖紫仁琴Y本的融合，市值管理是實現(xiàn)資本共贏的重要手段。“新國九條”明確提出，引導上市公司通過資本市場完善現(xiàn)代企業(yè)制度，鼓勵上市公司建立市值管理制度。完善上市公司股權(quán)激勵制度，允許上市公司按規(guī)定通過多種形式開展員工持股計劃，這屬于混合所有制的延伸與補充，若有效實施將充分釋放國企的潛力。
　　一方面，國有資本從管理者轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;出資人”，最看重的應(yīng)該是股東回報，這也要求國資參股的混合所有制企業(yè)必須以市值考核為核心,因此未來完全有可能把市值管理納入國資運作的考核重點。
　　目前，證監(jiān)會正在擬訂《上市公司市值管理意見》，或?qū)⒚鞔_鼓勵上市公司提高企業(yè)盈利水平和內(nèi)在價值，通過引入市值考核評價指標、給予高管股權(quán)激勵等方式，統(tǒng)一經(jīng)營者與股東利益，重視企業(yè)長期戰(zhàn)略規(guī)劃，促進公司長遠發(fā)展。
　　另一方面，上市公司股權(quán)激勵制度和員工持股計劃，將有效形成企業(yè)利益共同體，充分發(fā)揮各方積極性，利用市值管理的手段推動公司提升股東價值，充分實現(xiàn)上市公司的價值發(fā)現(xiàn)和價值創(chuàng)造功能，而不是股東直接干預(yù)公司的經(jīng)營活動。
　　國企改革最后是要改革人的要素。由于國有企業(yè)激勵機制、晉升機制缺乏，導致國有企業(yè)員工得過且過，人浮于事，企業(yè)經(jīng)營管理效率低下。證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》中明確，在上市公司中推進員工持股計劃試點，有利于建立和完善勞動者與所有者的利益共享機制，改善公司治理水平，提高職工凝聚力和公司競爭力。上市公司開展員工持股計劃，可以為上市公司提供新的市值管理工具，有利于上市公司更好地開展市值管理工作。
　　國企混合所有制改革的深入推進或?qū)⑸疃燃ぐl(fā)國資參股上市公司的競爭活力和價值體現(xiàn)。目前A股總市值大約30萬億，其中國企大約占比60%，國資實際控制人持股占比在25%左右。如果這些資本增值10%以上，將撬動數(shù)萬億市值增長空間！資本市場也將迎來超級機會！（作者系東方證券首席經(jīng)濟學家）
　　來源：上海證券報

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