經典的宏觀經濟學原理這樣認為，如果市場上的物價水平高于銀行儲蓄存款利息的水平，人們就會減少在銀行存款，而選擇多消費，或者選擇其它保值的辦法，比如買黃金、股票等。因此，如果銀行的存款利率低于物價上漲率，銀行的儲蓄存款總量肯定會下降。這在西方市場經濟國家?guī)缀跏嵌伞?/div>
然而，中國的情況不是這樣。
大家知道，一方面，我國的銀行儲蓄存款利息長期低于物價上漲水平，另一方面，我國銀行儲蓄存款的總量每年都保持相對高速的增長。正是因為銀行儲蓄存款的高增長，才使得銀行系統有增加貸款的來源，信貸的增長才成為推動國民經濟高速增長的原動力。
在中國，看起來負利率并沒有影響人們在銀行儲蓄存款的意愿。這是為什么？
負利率是不爭的事實
什么是負利率？
低利率，乃至負利率，在中國是個不爭的事實。當儲蓄存款利率低于物價CPI的上漲指數的時候就是負利率。
負利率=CPI–名義儲蓄存款利率
國內負利率的歷史
從1980年到2011年，31年的1年期名義存款利率年均5.8%，而年均CPI漲幅為6%，實際存款利率為負0.2%。這31年中，有14年的實際存款利率水平為負，17年為正。1997年以前，中國實行儲蓄存款保值政策，當存款利率低于通脹率時，商業(yè)銀行要對儲戶貼補存款利率低于CPI漲幅的差額部分，即實際存款利率不會是負數。1997～2003年，存款利率高于通脹率，而在2003年再次出現負利率后，儲蓄存款保值政策就再沒有兌現。
2003年以來的近8年時間，是中國利率水平的最低階段。這期間只有2003年、2005年、2006年和2009年四年的1年期實際存款利率為正，其余四年為負，最低年份里達到負2.4%。2003年～2007年，中國GDP增速連續(xù)超過10%的五年里，1年期的實際存款利率平均為負0.7%。
上世紀90年代中期，居民儲蓄占GDP之比在40%～50%之間，利息收入占GDP之比為5%～6%。近年數據顯示，居民儲蓄占GDP的比例達70%，而利息收入占GDP的比例顯著下降，2009年僅為GDP的2.5%。利息收入的相對下降，也間接表明利率總水平的低趨向。
還有一點，我們知道，實際利率等于名義利率減去CPI同比增長率，但統計局公布的CPI，事實上是名義的CPI，并非實際的通貨膨脹率。中國過去三十年，貨幣實際發(fā)行量的年均增速遠超每年公布的物價上漲指數。如果用名義利率減去實際的物價上漲指數，實際的負利率可能會超過負2%。
負利率的實證研究
國內學者對中國金融市場存在負利率的觀點有基本一致的看法。
曾耿明和牛霖琳（2013）通過選取通脹變量與名義收益率曲線潛變量相結合的方法，建立無套利仿射利率期限結構模型。模型分析結果表明，中國銀行(601988,股吧)業(yè)的實際收益率曲線，在2005年1月到2012年4月的樣本期間，持續(xù)處于負利率狀態(tài)。
在更細致的金融實證技術上，李宏瑾從國債收益率的計算分析上，對中國真實的市場利率進行了研究，結果表明：名義利率與實際利率存在著長期的倒掛現象。
與實際上是負的存款利率相比，中國的實際平均貸款利率相對更低。德意志銀行大中華區(qū)首席經濟學家馬駿的研究團隊（2010）通過研究認為，用過去１０年的平均數據計算，中國的實際貸款利率只有２％左右，在所比較的國家和地區(qū)——中國、美國、印度、英國、臺灣和韓國中為最低，而其他五個國家和地區(qū)的平均則接近５％。
如果中國過去十幾年的平均貸款利率是2%，本章1.4節(jié)中趙旭（2009）對商業(yè)銀行平均存貸差接近4%的結論成立，那么，中國的平均實際存款利率就接近負2%。也就是說，中國的居民每年向信貸資金的使用者補貼了2%的利息收入，以2013年為例，負2%的利率等于儲戶向銀行一共讓利了約5000億人民幣的利益。
利率雙軌制下的負利率
什么是“雙軌制”？
經濟上的雙軌制是指，兩種不同體制在同一個經濟體內存在并發(fā)揮各自的作用。這就像一個人上身穿西裝，下身穿馬褂，而且上身只能穿西裝，下身只能穿馬褂。這不但看起來有點別扭，而且穿起來、行動起來也不方便。所以在現實生活中，我們看不到有人把馬褂和西服同時穿在身上。
但鄧小平做了一件了不起的事情，就是把經濟上兩件不相容的東西，放在了一個社會體系里，讓兩者相互作用和融合，最終過渡到一個市場和計劃能兼容的體制。鄧小平的初衷是希望通過“摸石頭過河”，讓舊體制過渡到一個適合中國國情的新體制。這個過渡階段里最重要的特點就是“雙軌制”。比如，過去的價格雙軌制，今天的養(yǎng)老金雙軌制，利率雙軌制，土地雙軌制，等等。
其實，從經濟利益角度看，所謂的雙軌制就是，有些人有特權，有些人沒有特權。有些人的權利有保障，有些人的權利沒有保障。
進一步講，我們把有特權的部分叫“計劃經濟”，沒有特權的部分叫“市場經濟”。
利率雙軌制
我國利率體制也是雙軌的，即官定利率和市場利率并存。銀行儲蓄存款利率和貸款利率都是官定的，或者說是計劃的。由于可以計劃，政府管理部門將這兩種利率定的都相對比較低。另一部分是自由市場利率，主要是民間借貸市場形成的利率，由于民間借貸市場從來都是資金緊張，所以資金自由借貸市場的利率遠高于政府的官定利率。
在中國經濟改革開放前，銀行利率并非是一種金融調控的工具，而是一種金融計劃的手段。在金融改革開始后，利率逐漸成為央行調控和管制金融市場的一種工具。由于利率水平是官定，而不是市場決定，因此利率對金融市場的調節(jié)作用也有很大的局限性。其實，不但利率是雙軌制，整個金融一定程度上都是在雙軌制的模式下運行。
利率雙軌制是負利率的基礎
我們知道，利率市場化的條件上，不可能出現銀行的存款利率低于物價上漲率。因為當出現這種情況時，人們就會減少銀行存款，銀行信貸來源馬上就有問題，銀行必然要提高存款利息來吸引存款，銀行存款的利息就會上升到高于物價上漲的某個水平。
利率雙軌制體制下，銀行的利率受到行政管制，并不完全由市場資金供求決定，而是由金融管理當局的管理目標決定。事實上，通過人為的行政管理方法來干預銀行運營和金融市場活動，這并不僅僅發(fā)生在中國，也比較普遍發(fā)生在其它發(fā)展中國家。這種現象被經濟學家稱之為金融抑制。其中，利率管制是現代金融理論討論較多的一個問題，它也被看做是發(fā)展中國家金融欠發(fā)達的一個基本標志，是發(fā)展中國家金融抑制的一個重要特征。
負利率的存在本質上是金融抑制的一種現象，而這種現象在中國的根源是利率雙軌制。國內外經濟學家對中國存在長期的金融壓抑有比較一致的認同。
作者：范棣博士,北京大學互聯網金融智庫理事長兼首席經濟學家、亞聯資本創(chuàng)始合伙人、銀票網董事長。本文摘自范棣博士的微信公眾號“財經這點破事”。

關注公眾號
快掃碼關注
公眾號吧
贊120