在11月1日早晨，高頓網(wǎng)校小編為您編輯了一篇業(yè)界評(píng)論文章：會(huì)選全面降準(zhǔn)的兩大理由 2014年央行面臨降準(zhǔn)還是降息難題——張明
　　中國(guó)社科院世經(jīng)政所國(guó)際投資室主任張明認(rèn)為，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下行，央行面臨的自上而下的保增長(zhǎng)壓力將會(huì)顯著上升，如果央行改變策略的話，它究竟會(huì)選擇降準(zhǔn)還是降息呢？筆者認(rèn)為，降準(zhǔn)與降息均有各自的好處，然而考慮到當(dāng)前的國(guó)內(nèi)外狀況，全面降準(zhǔn)的概率，可能顯著高于全面降息。這一關(guān)的值得關(guān)注。
　　2014年第三季度中國(guó)GDP同比增速僅為7.3%。事實(shí)上，凈出口成了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的“解放軍”。如果沒有快速增長(zhǎng)的貿(mào)易順差貢獻(xiàn)了三分之一左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，三季度的GDP增速將會(huì)更低。受城鄉(xiāng)居民收入增速下降影響，短期內(nèi)消費(fèi)很難顯著增長(zhǎng)。中國(guó)國(guó)內(nèi)外需求萎縮加劇制造業(yè)產(chǎn)能過剩，利潤(rùn)空間受到擠壓，導(dǎo)致制造業(yè)投資增速疲軟。與此同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)受困于二三線城市的過度供給，去庫(kù)存化的壓力意味著本輪房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整不會(huì)很快結(jié)束，房地產(chǎn)投資仍將持續(xù)低迷態(tài)勢(shì)。地方政府債務(wù)快速上升帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)束縛基礎(chǔ)設(shè)施投資的空間。
　　第三季度的出口增速為何回暖？一是因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇帶來(lái)的外部需求有所增長(zhǎng)，二是上半年人民幣貶值的滯后效應(yīng)，三是跨境套利活動(dòng)再度抬頭。因此，很難指望未來(lái)出口增速將會(huì)繼續(xù)顯著改善。以上分析意味著，僅靠經(jīng)濟(jì)自發(fā)性內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力是很難實(shí)現(xiàn)2014年的保增長(zhǎng)目標(biāo)的，中國(guó)政府在未來(lái)一兩個(gè)季度內(nèi)進(jìn)一步放松宏觀經(jīng)濟(jì)政策，無(wú)疑是大概率事件。
　　財(cái)政政策方面，城市內(nèi)部的基礎(chǔ)設(shè)施投資將會(huì)加快，棚戶區(qū)改造與保障性住房建設(shè)也將提速，針對(duì)小微企業(yè)的所得稅減免以及服務(wù)業(yè)的營(yíng)業(yè)稅改增值稅也有望加速推進(jìn)。但受制于財(cái)政赤字上限的掣肘，以及經(jīng)濟(jì)減速本身會(huì)造成財(cái)政收入下降，因此財(cái)政政策的力度終究有限。短期內(nèi)要實(shí)現(xiàn)保增長(zhǎng)目標(biāo)，貨幣政策的進(jìn)一步放松是基本可期的。
　　今年以來(lái)，中國(guó)央行的貨幣政策操作嚴(yán)格遵循了定向?qū)捤蛇@一特征。無(wú)論是先后兩次定向降準(zhǔn)、對(duì)國(guó)開行的1萬(wàn)億再貸款，還是近期下調(diào)央行正回購(gòu)利率，都體現(xiàn)出貨幣政策操作由過去的“大水漫灌”向“噴灌”與“滴灌”演變的趨勢(shì)。央行之所以實(shí)施定向?qū)捤?，一方面是試圖實(shí)現(xiàn)保增長(zhǎng)的目標(biāo)，但另一方面也是為了避免重蹈2008年-2009年期間全面放松的覆轍。定向?qū)捤桑w現(xiàn)了央行在保增長(zhǎng)與調(diào)結(jié)構(gòu)之間所做的困難權(quán)衡。
　　然而迄今為止，定向?qū)捤傻男Ч坪醪⒉幻黠@。中小企業(yè)的融資難、融資貴并未得到實(shí)質(zhì)性緩解。實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速與社會(huì)融資總額增速之間的背離也并未顯著改善。居民消費(fèi)與企業(yè)投資的疲軟態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)。除了效果不明顯之外，定向?qū)捤韶泿耪哌€存在操作過程不透明、可能產(chǎn)生新的資源配置扭曲與尋租空間等問題。因此，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下行，央行面臨的自上而下的保增長(zhǎng)壓力將會(huì)顯著上升，因此貨幣政策由定向?qū)捤赊D(zhuǎn)為全面寬松的概率正在增加。
　　需要說明的是，筆者這里所指的全面寬松，僅僅是一次或數(shù)次的降準(zhǔn)或降息，與2008年底央行與銀監(jiān)會(huì)取消對(duì)銀行信貸的管制而發(fā)生的信貸大躍進(jìn)不可同日而語(yǔ)。筆者認(rèn)為，當(dāng)前不應(yīng)該把一次或數(shù)次的降準(zhǔn)或降息視為洪水猛獸。當(dāng)前進(jìn)行的全面寬松，很大程度上是為了防范在未來(lái)經(jīng)濟(jì)急劇下滑時(shí)，不得不進(jìn)行的更大規(guī)模的全面寬松。換句話說，是用短痛來(lái)避免長(zhǎng)痛。
　　從目前來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)越來(lái)越具備支持全面降準(zhǔn)或降息的基本面基礎(chǔ)。*9，9月份CPI同比增速僅為1.6%，PPI同比增速更是近3年以來(lái)均處于通縮格局，這意味著當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增速可能已經(jīng)低于潛在增速，有限的貨幣政策放松不會(huì)加劇通貨膨脹壓力；第二，9月份70個(gè)大中城市房?jī)r(jià)環(huán)比增速全部下跌，房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨巨大的庫(kù)存調(diào)整壓力，這意味著貨幣政策的有效放松也不會(huì)加劇房地產(chǎn)泡沫；第三，制造業(yè)部門已經(jīng)面臨嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩、地方政府正在與融資平臺(tái)切割債務(wù)負(fù)擔(dān)，這意味著有限的貨幣政策放松也很難導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性問題的進(jìn)一步惡化；第四，如果不進(jìn)一步放松貨幣政策，宏觀經(jīng)濟(jì)的下行將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)的加劇。換言之，在一定程度內(nèi)，放松貨幣政策完全可能實(shí)現(xiàn)幫助企業(yè)降低杠桿率的目標(biāo)，而不作為卻可能導(dǎo)致企業(yè)杠桿率加劇。
　　那么，如果央行改變策略的話，它究竟會(huì)選擇降準(zhǔn)還是降息呢？筆者認(rèn)為，降準(zhǔn)與降息均有各自的好處，然而考慮到當(dāng)前的國(guó)內(nèi)外狀況，全面降準(zhǔn)的概率，可能顯著高于全面降息。
　　當(dāng)前中國(guó)大型金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金率仍為20%，這是一個(gè)相當(dāng)高的水平。當(dāng)時(shí)央行不斷提高準(zhǔn)備金率的初衷，就是為了沖銷由于短期資本流入而造成的流動(dòng)性壓力，這也正是當(dāng)時(shí)小川行長(zhǎng)提出的應(yīng)對(duì)資本流入的蓄水池理論。那么，隨著近期以來(lái)短期資本流入的放緩甚至轉(zhuǎn)為流出，通過下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率來(lái)補(bǔ)充國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性，無(wú)疑就是一種非常自然的選擇。試想，央行不可能一直把商業(yè)銀行的法定存款準(zhǔn)備金率保持在20%吧？
　　降準(zhǔn)的另一個(gè)理由，是中國(guó)政府將會(huì)在很快的時(shí)間內(nèi)推出全國(guó)性存款保險(xiǎn)公司。該公司要順利運(yùn)作，必須依賴于商業(yè)銀行繳納的保費(fèi)。而商業(yè)銀行會(huì)申辯道，難道20%的法定存款準(zhǔn)備金率不是換取政府隱性擔(dān)保的代價(jià)嗎？因此，要讓商業(yè)銀行繳納保費(fèi)，央行就應(yīng)該逐步下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率。否則，商業(yè)銀行的負(fù)擔(dān)（以及商業(yè)銀行通過利差轉(zhuǎn)移給居民部門的負(fù)擔(dān)）就太過沉重了。
　　降息的好處，是如果基準(zhǔn)利率下調(diào)，那么通過在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上加成而形成的最終貸款利率就可能相應(yīng)下調(diào)，從而降低企業(yè)融資成本。而在當(dāng)前情況下，降息的*5問題，則源自國(guó)外。隨著美聯(lián)儲(chǔ)停止資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃并在明年加息，國(guó)外利率水平將會(huì)顯著上行，中外利差將會(huì)顯著收窄。如果央行再下調(diào)基準(zhǔn)利率，那么利差的進(jìn)一步收縮可能加劇國(guó)內(nèi)短期資本外流以及人民幣貶值壓力。而一旦國(guó)內(nèi)短期資本大舉流出，央行可能不得不采取降準(zhǔn)的方式加以應(yīng)對(duì)。換言之，在特定情形下，降息最終可能導(dǎo)致降準(zhǔn)。
　　綜上所述，中國(guó)第三季度的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)加大了央行放松貨幣政策的壓力。迄今為止定向?qū)捤韶泿耪叩男Яι跷?，可能?dǎo)致央行在今年年底或明年上半年轉(zhuǎn)為全面降準(zhǔn)或降息。目前經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)為最小化全面降準(zhǔn)或降息政策的副作用奠定了基礎(chǔ)。展望未來(lái)，全面降準(zhǔn)的可能性顯著高于全面降息。筆者預(yù)期，在明年6月底之前，我們或能看到1-2次全面降準(zhǔn)。當(dāng)然，如果經(jīng)濟(jì)下行的壓力超過預(yù)期，那么全面降準(zhǔn)的幅度可能更大。（中國(guó)社科院世經(jīng)政所國(guó)際投資室主任 張明 ）
　　來(lái)源：和訊網(wǎng)

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