國企改革方案不盡如人意
　　備受關(guān)注的國企改革總體方案試圖在眾多利益群體中尋求平衡，但市場的反應(yīng)基本偏負面。改革方案缺乏具體細則及清晰的時間表，并且提出了“做強做優(yōu)做大國有企業(yè)”、“防止國有資產(chǎn)流失”等表述，降低了國企改革會大規(guī)模引入民營資本和進行國企重組的可能性。
　　仍然存在不容忽視的亮點
　　國企改革方案與在過去兩年被市場廣泛接受的三中全會改革藍圖一致，提出國有資本可以僅僅“參股”充分競爭行業(yè)中的國有企業(yè)。方案要求通過關(guān)閉、破產(chǎn)等方式使一批國企退出部分行業(yè)、淘汰落后產(chǎn)能。政府將組建國有資本投資、運營公司，推動國資管理從管企業(yè)為主轉(zhuǎn)向以管資本為主。此外，要求國有企業(yè)加強信息披露和公司治理，包括提高國有資本收益上繳公共財政的比例。
　　行業(yè)/公司層面存在投資機會，但宏觀層面影響有限
　　隨著能源、交通和電信等行業(yè)的改革試點逐漸鋪開，行業(yè)/公司層面可能存在具有吸引力的投資機會。不過，鑒于大規(guī)模國企重組會拖累經(jīng)濟增長、帶來就業(yè)壓力，我們預計國企改革將漸進推行，其對未來一年宏觀經(jīng)濟的影響比較有限。
　　備受關(guān)注的國企改革總體方案終于在上周正式公布，但投資者和市場對該方案的評價大部分偏向負面。最近股市動蕩嚴重打擊了市場情緒，一份可信有力的國企改革方案本可以提振投資者信心，但剛剛發(fā)布的方案似乎不盡如人意。
　　大多數(shù)投資者的負面評價主要來自于：
　　1)方案將國企視為公有制和社會主義制度的關(guān)鍵基礎(chǔ)，排除了進行大規(guī)模私有化的可能性；
　　2)方案強調(diào)要做強做優(yōu)做大國有企業(yè)、鼓勵國有資本入股非國企公司，這降低了市場對國企引入民營資本的預期，也增加了市場對國企會進一步擠出民營資本的擔憂；
　　3)方案要求加強國企監(jiān)管和黨對國企的領(lǐng)導，市場擔心政治因素對國企運作和企業(yè)決策的影響可能會增強；
　　4)決策層需要在眾多利益群體中尋求平衡，因此國企改革步伐很可能漸進且較為緩慢。
　　市場預期的與政府推出的國企改革方案之間的顯著偏差可能源于雙方對于什么是目前國企部門面臨的*5問題上存在分歧。此外，市場可能也無法完全理解決策層在當前政治和意識形態(tài)框架下面臨的諸多限制因素，以及協(xié)調(diào)不同利益群體需求的壓力。
　　對決策層而言，拖累國企效率和績效的部分問題是可以有效解決的，包括：
　　1)許多國企尚未建立公司制股份制的現(xiàn)代企業(yè)制度，無法市場化運作、經(jīng)常政企不分；
　　2)許多國企缺乏完善的管理和激勵制度、承擔了不合理的社會職能、監(jiān)管治理水平低下、或進入了并不適合的經(jīng)營領(lǐng)域，因此效率低下問題突出；
　　3)內(nèi)部人控制、腐敗等問題造成國有資產(chǎn)流失，且國企對國有股權(quán)的資產(chǎn)回報通常較低，例如國企收益不上繳或者僅有較低比例上繳公共財政。
　　盡管此次出臺的國企改革總體方案并沒有公布具體細節(jié)(之后會陸續(xù)出臺相關(guān)配套改革方案以及地區(qū)和行業(yè)層面的改革方案)、也存在不足之處，但我們認為其中一些亮點不容忽視，主要包括：
　　國企改革方案與被市場廣泛認可的三中全會的改革藍圖基本一致，方案堅持以市場為核心導向，重申了政企分開、所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的必要性并指明了對應(yīng)的改革方向，同時強調(diào)了提高國企經(jīng)營效率和國有資本回報率。
　　主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類國有企業(yè)，原則上都要實行公司制股份制改革；大力推動國有企業(yè)改制上市，創(chuàng)造條件實現(xiàn)集團公司整體上市。在該類國企中，國有資本可以絕對控股、相對控股，也可以參股。
　　通過關(guān)閉、破產(chǎn)、在資本市場上處置企業(yè)資產(chǎn)等方式使一批國企退出部分競爭性行業(yè)，加快處置低效無效資產(chǎn)、淘汰落后產(chǎn)能。
　　提高國有資本收益上繳公共財政比例，到2020年提高至30%，加快剝離企業(yè)辦社會職能。
　　組建國有資本投資、運營公司，并授權(quán)其對授權(quán)范圍內(nèi)的國有資本(如國企)履行出資人職責，國資管理實現(xiàn)從管企業(yè)為主轉(zhuǎn)向以管資本為主(類似淡馬錫模式)。
　　此外，國企將采用更靈活的用人制度和薪酬分配方法，這會有助于完善國企激勵機制。方案還要求國企及時準確披露國有資本整體運營和監(jiān)管、企業(yè)公司治理以及管理架構(gòu)、經(jīng)營情況、財務(wù)狀況、關(guān)聯(lián)交易、企業(yè)負責人薪酬等信息，這將有助于提高透明度和治理水平。
　　整體方案缺乏具體細則及清晰的時間表，不過未來應(yīng)會有相關(guān)配套方案陸續(xù)出臺?？傮w方案重要原則之一是將國企劃分為商業(yè)類和公益類，商業(yè)類國有企業(yè)又進一步分為主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類國有企業(yè)，以及主業(yè)處于自然壟斷或關(guān)鍵戰(zhàn)略性行業(yè)的商業(yè)類國有企業(yè)。方案指出，所有類別的國企都需要推動市場化改革，即便是公益類國企也以通過購買服務(wù)等方式鼓勵非國有企業(yè)參與經(jīng)營(圖表1)。
　　隨著決策層推進混合所有制、改善國企激勵機制，行業(yè)/公司層面可能會存在具有吸引力的投資機會。例如，決策層已宣布國企改革將首先從電力、石油、天然氣、鐵路、民航、通信、軍工等重點領(lǐng)域推進試點示范。從宏觀經(jīng)濟視角而言，鑒于改革步伐可能漸進且相當緩慢，我們認為國企改革方案對未來一年的經(jīng)濟增長影響有限。此外，盡管長期來看淘汰過剩產(chǎn)能、國企重組、核銷壞賬等措施可以改善企業(yè)部門表現(xiàn)，但這些措施將會一定程度上拖累短期經(jīng)濟增長。
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